平安(ān)首经团队：钟正生(shēng)/张璐/常(cháng)艺(yì)馨(xīn)

　　核心观点(diǎn)

　　新增社融表(biǎo)现乏力(lì)。继一季度(dù)“天(tiān)量”投放后(hòu)，2023年4月社融(róng)增长(zhǎng)明显降温，比去年4月疫情(qíng)冲击(jī)期间创(chuàng)下的(de)低点仅多增2873亿元，“稳信用”压(yā)力(lì)有所(suǒ)显(xiǎn)现。社融(róng)骤降的主(zhǔ)要拖累在于人民币信贷增势放(fàng)缓， 4月降至2008年以(yǐ)来历史同期的次低点（仅略高于2022年同(tóng)期）。表(biǎo)外(wài)融资和直(zhí)接融(róng)资基(jī)本延续了(le)一季(jì)度(dù)的格局(jú)。1）委托贷(dài)款和信托贷款小(xiǎo)幅正增长；未贴现银行承兑(duì)汇票(piào)较去年同期降(jiàng)幅(fú)收窄；2）企业直(日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗zhí)接融资较去年同期(qī)有所下降，主因债券到期规模较大(dà)。3）政府债融资规模(mó)同比(bǐ)多(duō)增，但需警惕其“后劲(jìn)”。2023年提前批的(de)剩余(yú)发(fā)行额(é)度不及万亿，截至(zhì)5月(yuè)上(shàng)旬(xún)尚未下发剩(shèng)余(yú)批次(cì)的地(dì)方债额度，期间空档可能拖(tuō)累政府债融资表现。

　　新增人(rén)民币(bì)贷款偏(piān)弱，增量(liàng)明显弱于(yú)历史同(tóng)期均(jūn)值(zhí)。各分项从强到(dào)弱排序，企业中长期贷款>；企业短(duǎn)期贷款>；居(jū)民短期贷款(kuǎn)>；居民中长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn)。新增人(rén)民币贷款的最大问题仍然在于居民(mín)中长期贷款，房地产销(xiāo)售(shòu)不振使其增(zēng)量不足(zú)，居民预期偏(piān)弱(ruò)、提(tí)前偿还存量房贷(dài)又雪上加(jiā)霜。但基于4月这个(gè)信贷投放(fàng)传统(tǒng)淡季的(de)数据，尚(shàng)不能得出企业(yè)信(xìn)贷需求不足的结论。一方面，企业中长期贷(dài)款在一季(jì)度大幅高增后，4月又创历史同期新高，仍能有(yǒu)效发力；另一(yī)方面，表内票(piào)据维持低增长（与去年1-5月表内票据高增(zēng)长形(xíng)成对比），也(yě)意味着目前企业贷款需求或(huò)许尚可。此外，4月初以来存款(kuǎn)利(lì)率市场化改革较快(kuài)推(tuī)进，这有助(zhù)于缓(huǎn)解银行(xíng)面临的净息差压力，增强其支持实体经济的可持续性，能够为(wèi)企(qǐ)业贷款(kuǎn)利率的进一(yī)步下调“蓄(xù)力”。

　　从货(huò)币供应(yīng)量和(hé)存款数据看(kàn)：1）M1同比(bǐ)小幅回升(shēng)。每(měi)年前(qián)4个月翘(qiào)尾(wěi)因(yīn)素(sù)对M1同比走势影响(xiǎng)较大(dà)，或是(shì)驱动其变(biàn)化(huà)的主因。在(zài)贷款扩张的同(tóng)时，企业存款也(yě)有边际改善。2）M2同比增(zēng)速有所(suǒ)回落(luò)。4月居民资产(chǎn)再配(pèi)置，银行理财(cái)规模重回扩张，对(duì)M2形成拖累(lèi)。考虑到去年4月M2同(tóng)比增(zēng)速(sù)较3月(yuè)抬升0.8个百分(fēn)点，基数变化(huà)也有(yǒu)较强影响。3）居(jū)民存款同比少增。考虑到4月多家中小银行下调挂牌存款(kuǎn)利(lì)率、银(yín)行理财(cái)市场火(huǒ)热(rè)、居(jū)民提(tí)前偿还房贷规模(mó)较高(gāo)，其驱动(dòng)因素更多是家庭资产的再配置，流向消费(fèi)规模可能较为有(yǒu)限。4）4月财政(zhèng)存款同(tóng)比大幅多增，但结合基建相(xiāng)关高(gāo)频开工率和重(zhòng)大项目开(kāi)工金(jīn)额数据看，财政对实体经济支持(chí)力度(dù)可能有所减(jiǎn)弱。从4月金融(róng)数据看，房地(dì)产(chǎn)恢复(fù)仍然(rán)缓慢，此时若财政(zhèng)基建支持(chí)力度不稳，可能导致中国经济环比增长动(dòng)能(néng)较(jiào)快(kuài)衰减。

　　目前社融增速回(huí)升幅度较小(xiǎo)，但与名(míng)义GDP增速(sù)对(duì)比看，货币政策对(duì)实体经(jīng)济的支持还是比较(jiào)有力的(de)。即便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假设全年录得6％左右(yòu)的实际GDP增速，加(jiā)上(shàng)1到2个点的GDP平减指数），10％的(de)社融(róng)增速也(yě)应足够与之匹配。我(wǒ)们认为，后续(xù)需通过财政加力、促进房地(dì)产修复、促进家庭(tíng)超(chāo)额(é)储蓄动用(yòng)等(děng)方式扩大(dà)总(zǒng)需(xū)求，夯实经济回(huí)升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力(lì)

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增(zēng)社(shè)会融资(zī)规模为1.22万(wàn)亿元(yuán)，同比多增2873亿元；社(shè)融(róng)存量同比增速持平于上月的10％。考虑到(dào)去年同期(qī)疫情多点(diǎn)散发、社融一度(dù)触“冰”的低基数效(xiào)应(yīng)，以及今年(nián)一(yī)季度(dù)“开(kāi)门(mén)红”期(qī)间社融月(yuè)均同比(bǐ)多增8200多亿的亮眼表现，4月社(shè)融表现乏力(lì)“稳信用”压力有所显现。从分项(xiàng)看：

　　一方面，人民币信贷增势放缓，是4月社(shè)融骤降(jiàng)的主要拖累。2023年(nián)4月人民币贷(dài)款4431亿元，为2008年以来历史同期的次(cì)低点（仅较2022年同期高815亿(yì)元）。不(bù)过，得益于出口边(biān)际回暖(nuǎn)、人民(mín)币汇率相对稳(wěn)定，4月外币贷款同(tóng)比有所(suǒ)少减。

　　另一方面，表外融资和直(zhí)接融资基本延(yán)续(xù)了一季度的格局。

• 　　一则，企业(yè)直接融资同(tóng)比缩(suō)量，继续小(xiǎo)幅(fú)拖累(lèi)新增社融。2023年(nián)4月企业债(zhài)融(róng)资(zī)、非金融企业境内股票(piào)融资(zī)分别同比少(shǎo)增(zēng)809亿元、173亿元。今(jīn)年春节后，企业贷款发行规模持续(xù)高于去年同(tóng)期，但(dàn)到期偿还也迎来高峰(fēng)，对净融资构(gòu)成拖累。截至2023年一季度末，2022年(nián)10月(yuè)推出的500亿元民营企业债券(quàn)融(róng)资(zī)支持工具（第二(èr)期）尚未开始(shǐ)投放使用，相关政(zhèng)策支持(chí)还有待落地(dì)。

• 　　二则，政府债融资规(guī)模同(tóng)比(bǐ)多(duō)增，但需警惕其“后劲”。今年前4个(gè)月(yuè)，财(cái)政(zhèng)继续前置发力，政府债融(róng)资(zī)规(guī)模较去(qù)年(nián)同(tóng)期(qī)累(lèi)计多增3114亿元。以财政预(yù)算数据看，2023年政府(fǔ)债融(róng)资(zī)的(de)总(zǒng)体规模与去年相当(dāng)。但不同之处(chù)在于，2022年在3月底(dǐ)就已经下达剩余批次(cì)的新增地(dì)方债额度，而2023年截(jié)至5月上旬仍未下发剩余批次的地方债额度，且提前批(pī)的剩(shèng)余发行额(é)度不及万亿。如果近期下达地方债额度(dù)，按照往年节奏(zòu)，经过地方政府(fǔ)项(xiàng)目(mù)额度分(fēn)配、预算调整程(chéng)序(xù)，剩余批次地方债可能至6月中下旬才能发出(chū)，期间的“空档(dàng)”可能会(huì)拖累政府债融资(zī)表(biǎo)现(xiàn)。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比多增，持(chí)续对社融构成小(xiǎo)幅(fú)支撑。其中，委(wěi)托贷款(kuǎn)和(hé)信托贷款单月小幅新增，相比(bǐ)去年(nián)同期分别多(duō)增85亿元、少减(jiǎn)734亿元。在表(biǎo)内(nèi)票(piào)据贴现减少(shǎo)的情况下(xià)，未贴现银行承兑汇票(piào)较去年同期降幅(fú)收窄，同比少减1210亿元(yuán)。

　　二(èr)

　　贷款拖累(lèi)在(zài)居民端

　　2023年(nián)4月(yuè)新(xīn)增人(rén)民币贷款(kuǎn)为7188亿元，比去年同期低(dī)点(diǎn)仅(jǐn)略(lüè)有多增，相比(bǐ)18年(nián)-21年同期均值少增6237亿元。各分项从强到(dào)弱(ruò)排(pái)序(xù)，“企业中长期贷款 >； 企业短期(qī)贷款(kuǎn) >； 居民短期贷(dài)款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷(dài)款单月净偿(cháng)还规模达历史新高，相比18年-21年同期(qī)均(jūn)值多减5410亿(yì)元；

• 　　居民短期贷款(kuǎn)同比少减，但较18年-21年同期均(jūn)值(zhí)多减(jiǎn)2625亿(yì)元(yuán)；

• 　　企业短期贷(dài)款(kuǎn)同比多增，但略低于18年-21年同(tóng)期均值；

• 　　企业中长(zhǎng)期贷款延(yán)续前期(qī)亮眼表(biǎo)现(xiàn)，同比(bǐ)大(dà)幅多增4071亿(yì)元，且创历史同期新(xīn)高。

　　总(zǒng)体看，新增人民(mín)币贷(dài)款的最大问题仍然在(zài)于居民(mín)中长期贷款，房地产销(xiāo)售(shòu)低迷使其增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存(cún)量(liàng)房贷又雪上加(jiā)霜。基于4月这个(gè)信贷投放传统(tǒng)淡(dàn)季(jì)的(de)数据(jù)，尚不能得出企业信(xìn)贷需求不足的(de)结论。

• 　　一方(fāng)面(miàn)，企业(yè)中长期贷款在一季度大幅高增后(hòu)，4月又创历史(shǐ)同(tóng)期(qī)新高，仍(réng)然能够有效发(fā)力。

• 　　另一方面(miàn)，表内票据维持低增长（与去年(nián)1-5月(yuè)表内(nèi)票据高增长(zhǎng)形成对比），也(yě)意味着目(mù)前企(qǐ)业贷款需求或许尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以(yǐ)来存款利率(lǜ)市场化(huà)改革(gé)较(jiào)快(kuài)推进，这有(yǒu)助(zhù)于缓解银(yín)行面临的净息差压力，增(zēng)强(qiáng)其(qí)支持(chí)实体经济的可持续性，能够为企业贷款利(lì)率的 进(jìn)一步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居(jū)民资产(chǎn)再(zài)配置

　　M1同比小幅回升。一方(fāng)面，从历史规律看，每年前4个月翘尾(wěi)因素对M1同(tóng)比走势的(de)影响较大，这(zhè)可能(néng)是驱(qū)动其(qí)变化的(de)主要原因。另(lìng)一方面，在企业贷款(kuǎn)扩张的同时，企业存款(kuǎn)也(yě)有(yǒu)边际改善，4月新(xīn)增(zēng)规(guī)模约(yuē)1408亿元，而(ér)21年、22年4月企业存款均在减少(shǎo)。

　　M2同比(bǐ)增速有所回落。一方面(miàn)，4月(yuè)信贷扩张乏力，对M2的支(zhī)撑不(bù)强(qiáng)。另一方面(miàn)，居民资产再(zài)配置，银行理(lǐ)财规模(mó)重回扩张，对M2也形成拖累。此外，考虑到去年(nián)4月M2同比增速(sù)较3月抬升(shēng)0.8个百分(fēn)点(diǎn)，基数(shù)的变化也(yě)有较强影响。

　　4月居民(mín)存(cún)款出现了2022年3月(yuè)以来(lái)的(de)首次(cì)同比少增，其驱动因素更(gèng)多是家庭资(zī)产的再配置，流向消费的(de)规(guī)模(mó)可能(néng)较为有限。4月(yuè)以来多家中(zhōng)小(xiǎo)银行日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗下调挂牌存款利率（据融(róng)360监(jiān)测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存(cún)款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热(rè)，居民提前偿还房贷(dài)规(guī)模较(jiào)高（4月居(jū)民中长期(qī)贷(dài)款净偿还规模(mó)达历史新高）。

　　值得警惕的(de)是，4月财(cái)政(zhèng)存款同比(bǐ)大(dà)幅多增4618亿元(yuán)，去年同期留抵退税推进(jìn)存在一定(dìng)影响。但结合其他指(zhǐ)标看(kàn)，财政(zhèng)对(duì)实体经济(jì)的支持力度可能有所减弱(ruò)，基建投资相关(guān)的高频(pín)指标出(chū)现了(le)下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉开工率、电炉开工率、独立焦化厂焦炉生产率、水泥磨机运转率(lǜ)、石(shí)油(yóu)沥青(qīng)开(kāi)工(gōng)率等指标(biāo)环比走弱），重大项目开工金日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗额同环比较快下滑（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年(nián)4月全国各地(dì)重(zhòng)大(dà)项(xiàng)目开工(gōng)总(zǒng)投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不(bù)及去年同(tóng)期的半数）。从(cóng)4月(yuè)金融数据看(kàn)，房地(dì)产恢复仍(réng)然(rán)缓慢，此时如(rú)果(guǒ)财政(zhèng)基(jī)建支(zhī)持力度不稳，可能导致中国经济的环(huán)比增长动(dòng)能较快衰(shuāi)减。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗