《基金(jīn)经理(lǐ)投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理升级(jí)

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博(bó)士），创金合(hé)信基金(jīn)首席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基(jī)金基金经理

　　我们上期对(duì)市场(chǎng)的整体观点是大概率市场处于“战略僵(jiāng)持阶段的乱战”，5月(yuè)交易机会(huì)可能(néng)更均衡、但也更脆弱，当前可能是(shì)一个布局(jú)的(de)好阶段，而未必会是收获的阶段，投资者需要多一(yī)点耐心。市场可能继续对(duì)一季(jì)报(bào)定(dìng)价(jià)，短期市场的核(hé)心矛盾在于缺乏特别明(míng)显的亮点(diǎn)。同时我们也提醒大家，虽(suī)然我(wǒ)们看好TMT和(hé)中特估全(quán)年的投(tóu)资机会，但是短期游戏(xì)传媒和中特(tè)估与其他(tā)板块分化(huà)较为极致，也(yě)是不争的事实，提醒大(dà)家这两个板(bǎn)块短期可能的风险。

　　一、市场的表现：继续(xù)定价国内经济(jì)疲弱修复

　　过去(qù)的一周，市场的演(yǎn)绎跟我们(men)的观(guān)点大致符(fú)合：周一中特估上(shàng)涨之后连续回(huí)调(diào)，一季报业绩尚(shàng)可、同时前期又没有定价充分的火电、纺织服(fú)装、新能源和家电等(děng)有一(yī)定的超额收益，但是(shì)反弹也相对脆弱。国内外(wài)公布(bù)的部分(fēn)经济金融数据传递的信息(xī)都没有明(míng)确的方向性，股市和债(zhài)市依(yī)然定价国内经(jīng)济疲(pí)弱的复(fù)苏力度，没有在(zài)我(wǒ)们上(shàng)一次对市场(chǎng)的(de)判(pàn)断上提供明显的增量信(xìn)息(xī)。

　　上周申(shēn)万31个行业中有7个(gè)行业(yè)出现上涨，24个(gè)行业出(chū)现下(xià)跌(diē)。分行(xíng)业看，公(gōng)用事(shì)业、煤炭、汽车等行(xíng)业表现较好，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒(méi)、有色金(jīn)属等行业表(biǎo)现较差，周涨跌幅分(fēn)别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估(gū)值(zhí)来(lái)看，社会服务(wù)、商贸零售、美容护理等行业处于历史高位估值区间，市盈(yíng)率分(fēn)位数(shù)分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电(diàn)力设备、煤炭等行业处于历史低位估值区(qū)间，市盈率分位数(shù)分别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周(zhōu)变化来看(kàn)，环保(bǎo)、公(gōng)用事(shì)业(yè)、汽(qì)车等行(xíng)业(yè)位于前(qián)列，市(shì)盈(yíng)率分(fēn)位(wèi)数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食(shí)品(pǐn)饮(yǐn)料，传媒等行业稍(shāo)显落后(hòu)，市盈率分位(wèi)数分别(bié)降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交(jiāo)易情绪(xù)来看，纵向（时序上(shàng)）拥挤度(dù)观(guān)察，银行、交通运输、非银金(jīn)融等(děng)行业(yè)换(huàn)手率(lǜ)位于一年内高点，换手率分位(wèi)数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农林(lín)牧(mù)渔(yú)、美容护理(lǐ)、食品饮(yǐn)料等行(xíng)业换手(shǒu)率位于一年内低点，换手率(lǜ)分位数分别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥(yōng)挤(jǐ)度观察，银(yín)行(xíng)、非银金融、传媒等(děng)行业(yè)成交(jiāo)额占比位于一年内高点(diǎn)，成(chéng)交额(é)占比分位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农林(lín)牧(mù)渔(yú)、基础化工(gōng)、综合(hé)等行业成交额占(zhàn)比位于(yú)一年内低点，成(chéng)交额占比分位数均为1.9%。

　　二、脆弱(ruò)、均(jūn)衡市场的(de)进一步(bù)验证：宏观依据

　　对市场的定(dìng)性是下一(yī)步(bù)决策的(de)依据(jù)，从宏观(guān)证据(jù)来看，市场是脆弱而均衡(héng)的：

　　第一，出(chū)口(kǒu)不(bù)弱，趋(qū)势变弱，进口验证乏力的(de)外需。

　　中国4月出口同比上升8.5%，3月为(wèi)同(tóng)比上升14.8%；4月(yuè)进口同比下跌(diē)7.9%，3月为同(tóng)比下(xià)跌1.4%；4月贸(mào)易顺差(chà)902.1亿美(měi)元，3月为881.9亿美元。出口预测可(kě)能(néng)是打脸市场预期次数最(zuì)多(duō)的指标之(zhī)一，正如(rú)每(měi)年大家对出口进行展望一(yī)样(yàng)，今年年初的出口(kǒu)确实又再次(cì)超出大家的预期(qī)。今年出口的(de)变化，需要我们审(shěn)视、理解出口的(de)中期逻(luó)辑变化(huà)：中国的国家战略在(zài)清(qīng)晰地知道欧(ōu)美(měi)日韩(hán)的战(zhàn)略意图之后，在过去几(jǐ)年做(zuò)了很多的(de)应(yīng)对(duì)和部署，东(dōng)盟(méng)、一(yī)带一路、上合和广大发展中(zhōng)国家逐(zhú)渐被更充(chōng)分地融入到中国(guó)经济圈，成为(wèi)外需和(hé)中国(guó)全球战略的重要一环(huán)，也需要成(chéng)为我们日(rì)后分析中的(de)重点之一。

　　分(fēn)析完(wán)中期的逻辑(jí)变(biàn)化，再回到短(duǎn)期的现实。4月(yuè)的出口肯定(dìng)是不(bù)弱的，不过趋势在(zài)走弱，考虑(lǜ)到全球经(jīng)济和(hé)金融(róng)系统在(zài)过(guò)去一段时间(jiān)的风险暴(bào)露逐渐增加(jiā)，再结合越(yuè)南、韩国这(zhè)些重要出(chū)口(kǒu)国家近期的(de)数(shù)据走势，出口趋势(shì)是在走弱的，如(rú)果全球经济动能走弱，一带一路和东盟可能(néng)也无法单独把中国出口(kǒu)稳住。与此同时，进(jìn)口继续(xù)走弱，在经历了年初(chū)复(fù)苏短暂(zàn)的(de)斜率(lǜ)走陡之后(hòu)，经(jīng)济的复苏(sū)斜率(lǜ)明显趋于平缓，国内外新(xīn)的政(zhèng)策(cè)变化又还没有看到，当前市场(chǎng)大逻辑是(shì)相对缺乏的，这是我们觉得(dé)市(shì)场(chǎng)脆弱而均衡的(de)重要(yào)原因。

　　第二(èr)，社融信贷(dài)一(yī)季度加(jiā)速放量后逐渐回归正常，居民加杠(gāng)杆意(yì)愿弱。

　　4月新增人民币贷款0.72万亿(yì)，去(qù)年同期0.65万亿；新增(zēng)社融1.22万亿，去年同期0.93万亿(yì)；社融增速10%，前值(zhí)10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比(bǐ)5.3%，前值5.1%。历(lì)史(shǐ)纵向来看，因为2022年4月本身就是社融信贷比较(jiào)弱的一个月，所以(yǐ)今年4月的(de)社(shè)融信贷看上去(qù)比去年(nián)多，但实际上(shàng)是比较(jiào)弱的(de)，比疫情前的2019、2018年4月(yuè)社(shè)融都要弱。就今年(nián)的节奏来看(kàn)，一(yī)季度(dù)社融信贷提前发(fā)力(lì)，所以投放(fàng)巨(jù)大，4月份慢慢回归正常乃(nǎi)至略偏弱(ruò)的状态。

　　居民(mín)的中长贷在经历了积(jī)压需求(qiú)暂时释放之后，再度回(huí)归比较弱的态势，居民(mín)中长(zhǎng)贷(dài)同比比去年萎缩1燃气换金属管是骗局吗，燃气需要换金属管吗156亿，这意味着居(jū)民(mín)可能非(fēi)但没有(yǒu)明显增加(jiā)房贷的意愿，反而在加大还贷(dài)的(de)量，这与前段时间新闻报道的(de)居民提(tí)前(qián)还房贷现象增加的情况一(yī)致。另外，根据不完全统计(jì)的(de)4月部分(fēn)银行的理财规模变化，银行理(lǐ)财出现了明显的回流，但在权(quán)益市场上资金回流并不(bù)明显(xiǎn)，因此(cǐ)极有可能流到(dào)了低风险低波(bō)动的相关产品上(shàng)。这说明无论是对实物投资还是(shì)金融(róng)投资，居民(mín)部门的风险(xiǎn)偏好仍有待(dài)修(xiū)复。因此，随着居民(mín)部(bù)门购房欲望(wàng)下降(jiàng)之后，整个金融部门(mén)其实(shí)并不缺钱，但大家都在等待权益(yì)市(shì)场系统性风险偏好(hǎo)抬升(shēng)的一个(gè)明确的(de)政(zhèng)策(cè)或者基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱(ruò)复(fù)苏下低通胀，反映的(de)是内(nèi)生(shēng)动力偏弱的预期

　　中国(guó)4月CPI同(tóng)比上涨0.1%，预期(qī)上涨(zhǎng)0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降(jiàng)3.3%，前(qián)值(zhí)下降(jiàng)2.5%，通胀(zhàng)维持低位(wèi)，这(zhè)反映的是国内修复动力偏弱，而供(gōng)应总体充足(zú)，进而价格维持低迷。我(wǒ)们也判断(duàn)在弱(ruò)修复之下，低(dī)通胀的特质(zhì)有(yǒu)望延续。

　　结构上看，食品(pǐn)价格继续(xù)回落。4月CPI食品价格(gé)同比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前值下降1.4%，由(yóu)于天(tiān)气转(zhuǎn)暖，鲜菜上(shàng)市量增加，鲜(xiān)菜价格同环比大(dà)幅(fú)下降，环比下降6.1%，同比下(xià)降(jiàng)13.5%，存栏量(liàng)也(yě)相(xiāng)对充裕，猪肉价格环(huán)比继续下跌3.8%，降幅有(yǒu)所(suǒ)收窄。核心(xīn)CPI同(tóng)比上涨0.7%，涨幅与(yǔ)上月持平(píng)，环比上(shàng)涨0.1%。从(cóng)大类(lèi)分项来看，食品烟酒、生活用品及服务、交通(tōng)和(hé)通(tōng)信同比涨幅回落；衣着、居(jū)住、教育(yù)文(wén)化和娱(yú)乐涨幅较(jiào)上月(yuè)有(yǒu)所扩大；医疗保健(jiàn)持(chí)平，这反映的是普通消费品的需求修复较弱(ruò)，而高端、偏(piān)服(fú)务(wù)项的消(xiāo)费需求率先修(xiū)复。

　　PPI同比(bǐ)继续大幅回(huí)落(luò)，主要受上年同(tóng)期基数(shù)较高(gāo)影(yǐng)响，同时(shí)全球库存周期去化(huà)，制造业偏弱(ruò)。生(shēng)产资(zī)料价格(gé)同比(bǐ)下(xià)降4.7%，环比下降0.6%，继(jì)续回落；生活资料(liào)同比上涨(zhǎng)0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行业(yè)来(lái)看，上(shàng)游和中游煤炭(tàn)开采、石(shí)油(yóu)和天(tiān)然气开采(cǎi)、黑(hēi)色金属采(cǎi)矿(kuàng)、石油、煤炭及其(qí)他燃料(liào)加工、黑(hēi)色金属冶炼和(hé)压延(yán)加工业均有较大拖累，电力(lì)、热力的生产(chǎn)和供应(yīng)业(yè)、纺织(zhī)服装服饰业(yè)，非金属矿采选业同比上涨。

　　通胀连续两个(gè)月处在低(dī)位，我们认为(wèi)这反(fǎn)映的是(shì)内生修复动力较弱(ruò)。季节(jié)性因素以及产业周期带来的(de)食品价格下跌(diē)和生产资料价格(gé)下跌，带动(dòng)CPI同比放缓(huǎn)、PPI大幅回落。随(suí)着下半年(nián)基数下降，经济(jì)逐步(bù)修复(fù)，通胀有望回升(shēng)，但我们认(rèn)为通胀短期内(nèi)也较难(nán)回(hu燃气换金属管是骗局吗，燃气需要换金属管吗í)到1%水平之上，投资均不需(xū)要(yào)过度考虑(lǜ)“通(tōng)缩”和“通(tōng)胀”问(wèn)题。短期来(lái)看，物价回落有助于企业刚(gāng)性成本下降，修复(fù)盈(yíng)利能力，关注(zhù)通胀(zhàng)的修复更多(duō)反(fǎn)映的是需求修复(fù)的幅度。

　　三(sān)、下一步的(de)策略(lüè)：反(fǎn)弹概率大(dà)，要保持交易的(de)灵(líng)活性

　　从(cóng)上述基本面的(de)分析出(chū)发，我们仍然维持“市场乱(luàn)战，均衡且脆弱的交易机会”的判断(duàn)。从技(jì)术面(miàn)看，当前权益市场的买入理由是大盘指数(shù)再(zài)度(dù)接近前期低位，这为我们(men)提供了布局机会(huì)，交易的反弹概率(lǜ)在加大。从策略(lüè)角度看，投资(zī)者需要(yào)高度重视交易的灵活性(xìng)。策(cè)略(lüè)的整体(tǐ)包括趋势(shì)、结构与节奏(zòu)，反弹带来(lái)的是节奏(zòu)的变化，不是趋势和结(jié)构的变化。

　　哪些板块(kuài)反弹(dàn)机会较(jiào)大呢(ne)？创金合信基金(jīn)宏观策略配置团队(duì)观察各(gè)家分析师对申万各(gè)行业2023年归母净利润的预测，可以作为(wèi)参考。如(rú)果让反弹更扎实一些，预(yù)期业绩变化(huà)是一(yī)个相对可靠的数(shù)据。

　　环比(bǐ)上周来(lái)看(kàn)，市(shì)场对公用事(shì)业(yè)、石油石化(huà)、房地产(chǎn)等行(xíng)业基本面较为乐观，预(yù)计(jì)2023年净利润(rùn)分(fēn)别变化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市(shì)场对(duì)汽(qì)车(chē)、农(nóng)林牧渔、钢铁(tiě)等行业(yè)基本面预期有所调整(zhěng)，预(yù)计2023年净利润分别变化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学家，投(tóu)委会委员(yuán)兼秘书(shū)长，宏(hóng)观策(cè)略配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学经济学博士，清(qīng)华大(dà)学管理(lǐ)科学与(yǔ)工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济(jì)走势、金(jīn)融(róng)产品分析等实务领域(yù)经验(yàn)丰富(fù)、成果卓著。从业23年(nián)以来，一直致力于(yú)在周期(qī)波动的框架内运用财政(zhèng)的视角解构宏观(guān)经(jīng)济的运行(xíng)，将中国经济(jì)看作一份资(zī)产(chǎn)，通(tōng)过资(zī)本(běn)资产(chǎn)定价(jià)的(de)方(fāng)式来确定其价值与(yǔ)风险(xiǎn)。

　　罗水星博(bó)士，创金合信基金经(jīng)理(lǐ)、首席宏观分析(xī)师(shī)，2022年2月(yuè)加(jiā)入创金合信基金。此前履职(zhí)博时基金，负责(zé)宏观(guān)策略(lüè)、宏观政策、大类资产配置与择时研究。武汉(hàn)大学学(xué)士(shì)，上海财经大学经济学硕(shuò)士、博士，中国社科院经济学博士后，学术论文多发表(biǎo)于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 燃气换金属管是骗局吗，燃气需要换金属管吗