文丨明明 章立聪(cōng) 余自然堂雪域精粹适合什么年龄，自然堂紫色和蓝色哪个好经纬

　　跨季(jì)结束(shù)后资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率却(què)仍未(wèi)回(huí)落(luò)，反而进(jìn)一步(bù)走高(gāo)。我们认为主(zhǔ)要是(shì)源于：①货(huò)币政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信(xìn)贷投放(fàng)情况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资金(jīn)融出意愿与(yǔ)能力降低。③资金较为拥挤(jǐ)导致债市敏感度(dù)增加。考虑假期和月末(mò)因(yīn)素，预计短期内(nèi)，资金利率下行空(kōng)间有限，波动(dòng)幅(fú)度加大，建(jiàn)议投(tóu)资(zī)者关注资金面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市(shì)情绪以(yǐ)及头(tóu)寸管自然堂雪域精粹适合什么年龄，自然堂紫色和蓝色哪个好理的影响。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率(lǜ)持(chí)续上行(xíng)。

　　跨季(jì)结束后资金利率自低位持(chí)续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期结束后却并(bìng)未回(huí)落，4月(yuè)21日冲高(gāo)至(zhì)2.27％，隔夜(yè)利率(lǜ)上(shàng)行幅度更大。从(cóng)隔夜(yè)利(lì)率角(jiǎo)度(dù)观(guān)察，银(yín)行与非银机构间流动性分层现象弱(ruò)化；此外(wài)，隔夜利(lì)率与7天利率(lǜ)的(de)期限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经(jīng)倒挂(guà)。我(wǒ)们认(rèn)为税期结束，资金不松，主要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币政策(cè)力度(dù)边际转弱(ruò)。

　　稳健的货币政(zhèng)策(cè)坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增长，确保利率(lǜ)水平(píng)合适，在追求经(jīng)济提振的同时，也注重防范市场过热(rè)带来的金融风险(xiǎn)。在满足广(guǎng)义流动性供(gōng)需(xū)匹配(pèi)的前(qián)提下，货(huò)币工具力度(dù)可能会有(yǒu)所回摆。从央行的具体操作上来看(kàn)，MLF小幅(fú)增(zēng)量续做，逆回购投放低(dī)量操作(zuò)，结构性(xìng)工(gōng)具“有进有退”，均预示后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放(fàng)趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月(yuè)信(xìn)贷投放情(qíng)况较(jiào)好，导致(zhì)银行资金(jīn)融出(chū)意愿(yuàn)与(yǔ)能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是缴(jiǎo)税(shuì)大(dà)月，因此走款可能对银行(xíng)间流动性带来了一(yī)定(dìng)的压力(lì)。此外，参(cān)考近期(qī)票据(jù)利(lì)率(lǜ)走势，预计(jì)信贷增速(sù)较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将(jiāng)保持同比多增的(de)态(tài)势。税期缴款叠加(jiā)信(xìn)贷投放，银行系统整(zhěng)体(tǐ)资金流出，因此向同业融出的意愿和(hé)能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可(kě)能会导致债市脆弱性和(hé)敏感度增加，且(qiě)投资者对于未来(lái)一个月资金利率上行的(de)担忧(yōu)增(zēng)加(jiā)。

　　从质(zhì)押式回(huí)购成交量和我们测算的杠杆率(lǜ)来看(kàn)，虽(suī)然(rán)上(shàng)周受资金收紧影响，加杠杆情绪有(yǒu)所降(jiàng)温，但依然处于历史相对(duì)积极的水(shuǐ)平(píng)，导(dǎo)致债市敏感(gǎn)度增加。此外投资者对货币(bì)政(zhèng)策力度(dù)以及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧(yōu)，使得市场上对(duì)于未来(lái)一(yī)个月内(nèi)资金价格上行的预期更(gèng)为强(qiáng)烈。

　　▍后(hòu)市展望：五(wǔ)一假(jiǎ)期临近(jìn)，回购资金的期限被动拉(lā)长，利率下行(xíng)空间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出，向(xiàng)市(shì)场释放资金；但(dàn)跨月(yuè)前(qián)夕银行资金融(róng)出意愿(yuàn)一般(bān)较低(dī)，预计资(zī)金波动幅度(dù)较大。对于债市而言，短期交易(yì)主线或延续政(zhèng)策与基本面(miàn)预期交(jiāo)易，预(yù)计(jì)利率以震荡(dàng)走势为主，建议投(tóu)资者关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流动(dòng)性大(dà)幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示(shì)：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏(sū)节奏不及预期；银行间市(shì)场流(liú)动性过快收紧。

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