“现在的房地(dì)产很难再出现像过去十年(nián)的(de)系统性(xìng)行情。”思睿(ruì)一寸多少厘米公分 一寸是几个手指集(jí)团合(hé)伙人、首(shǒu)席经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分化(huà)的愈加明显，让机(jī)构(gòu)和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上海利(lì)檀投(tóu)资董事长陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》指出(chū)，从行(xíng)业来(lái)看(kàn)，无论是业绩，还是估值(zhí)，房地产都已经双杀到了最底部(bù)，而且是反(fǎn)复地杀到(dào)了底(dǐ)部，再往下(xià)的空间已经不大了(le)。

　　三道红线等(děng)指(zhǐ)标(biāo)

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重(zhòng)要(yào)参考

　　那么(me)如(rú)何寻(xún)找房地(dì)产(chǎn)个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进行(xíng)选(xuǎn)择，需要非常小心，避免(miǎn)选了(le)半天，标的公司出现爆(bào)雷的情况。除(chú)此(cǐ)之(zhī)外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三(sān)个(gè)基(jī)准(zhǔn)：有大的(de)国资背景的(de)、杠杆率较低的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示(shì)，如果关注一(yī)下今年房地产的开发资金来(lái)源，可以发现，其实(shí)银行的信(xìn)贷倾向是不太愿意(yì)给房企贷款的，房企的主要资金来源来(lái)自新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售情(qíng)况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企能从(cóng)银行拿到(dào)钱，其实主要还(hái)是那些(xiē)有(yǒu)国(guó)企背(bèi)景的房(fáng)企，民营房企相对(duì)比(bǐ)较困(kùn)难(nán)，所以整个行(xíng)业(yè)出(chū)现了一个很明显的(de)分化，无论是在销售(shòu)，还是(shì)融资等各个方面都非常明(míng)显。现在有国资背景(jǐng)的房企在资(zī)本(běn)市(shì)场表现(xiàn)相(xiāng)对较好，但(dàn)没有国资背景的民营房(fáng)企股价(jià)大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在(zài)房地(dì)产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家”。而(ér)具体到如(rú)何挖掘，我们会特(tè)别重视企业的成本优势，更具体(tǐ)一(yī)点，就是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是(shì)行业内(nèi)的最低水平(píng)；利(lì)润率是不是行业内最高(gāo)的(de)；融资成本是否(fǒu)是(shì)行业内最低的；建(jiàn)安成本是(shì)否也是业内最低(dī)的；这些都是我们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注(zhù)意(yì)的是(shì)，能够同时(shí)满足上述条件(jiàn)的房企并不多(duō)。即便是在国央企中(zhōng)，仍有(yǒu)部分房(fáng)企出现(xiàn)了(le)“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化(huà)的趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城(chéng)投、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除此之外(wài)，城建发展、京投发展、光(guāng)明地产、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控股等(děng)国央企房企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道红(hóng)线(xiàn)”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色(sè)的国央(yāng)企(qǐ)房企，其财务指标(biāo)称(chēng)得上完全健(jiàn)康的仍是少数。而(ér)更加(jiā)值得注意的是，在2022年(nián)，不(bù)少国企，甚至(zhì)地(dì)方(fāng)国(guó)企(qǐ)开(kāi)始大举扩张。而这无(wú)疑(yí)又进一步考(kǎo)验着(zhe)国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度(dù)的张(zhāng)弛有度尤为(wèi)重(zhòng)要，节(jié)奏把(bǎ)握(wò)准确，有助(zhù)于房企储(chǔ)备优质(zhì)“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预判未来市场，以(yǐ)及(jí)过于(yú)激(jī)进的扩张拿(ná)地节奏也有可能让房企重蹈此前的(de)高(gāo)杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企(qǐ)进(jìn)行举(jǔ)例，它从(cóng)2018年开(kāi)始到2021年，连续4年(nián)的净借贷比(bǐ)例都(dōu)维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明(míng)显感觉(jué)到机(jī)会来了，其开(kāi)始在一线(xiàn)城市进(jìn)行大举(jǔ)拿地，净负债率(lǜ)也由此前(qián)的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此(cǐ)同(tóng)时，该(gāi)房(fáng)企新购入地块(kuài)也实现了快(kuài)速(sù)的开盘利用率，预计(jì)今年会有更多(duō)的楼盘入(rù)市。像这类企业就符(fú)合(hé)“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于它本(běn)身储(chǔ)备了很多(duō)弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且(qiě)其中(zhōng)一半在一(yī)线城市，另外一半也主要集中(zhōng)在强二线和二(èr)线一寸多少厘米公分 一寸是几个手指城(chéng)市；另一(yī)方面，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有(yǒu)些(xiē)房企的扩张速度让人感觉又(yòu)回(huí)到了2016年(nián)、2017年，或(huò)者说看到了2016年～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但(dàn)出手的章法(fǎ)仍要(yào)小心，如(rú)果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来的两年市场没有想象(xiàng)得那么(me)好，可能会重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那(nà)么如何来衡量一(yī)家房企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要(yào)还是看房企的净(jìng)负债率水平，在我(wǒ)看来，这个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速(sù)了。

　　不(bù)难看(kàn)出，这一(yī)标(biāo)准要比“三道红(hóng)线”对房(fáng)企的(de)净负债率要(yào)求不得高于100％要更(gèng)加严格。陈昊扬(yáng)解(jiě)释，当(dāng)前房地产行业的复苏速(sù)度并(bìng)没有那么(me)快(kuài)，所以要规避公司(sī)净负债率提高到(dào)一个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红(hóng)周(zhōu)刊》对在(zài)2022年拿地较积(jī)极的房企梳理发现，中交地(dì)产、中国(guó)金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率(lǜ)都在60％之上。其(qí)中，中交地产(chǎn)净(jìng)负债率持(chí)续居高不(bù)下(xià)，在2020年至2022年期间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策(cè)略的同时，也较好地(dì)控制了公司的扩张速度(dù)与净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑马特(tè)质

　　陈(chén)昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同一筛选标准来看(kàn)国央企与民营房企(qǐ)，但(dàn)在(zài)各(gè)维度的实(shí)际表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国央(yāng)企的融资成(chéng)本更低，融资(zī)渠道(dào)也(yě)更顺畅，能(néng)够(gòu)做到想融就融(róng)，这样，国央(yāng)企自然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企，机构更加看好国央企，但这也并(bìng)不意味着，民营企业(yè)中(zhōng)就没(méi)有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同(tóng)样受到(dào)机(jī)构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季(jì)报，滨江(jiāng)集(jí)团的(de)十大流通(tōng)股(gǔ)东(dōng)中新进(jìn)了“中国工商银行(xíng)股份有限公(gōng)司－景顺长城中国(guó)回报灵活配(pèi)置混(hùn)合(hé)型(xíng)证券投(tóu)资基金”“全国社保基(jī)金一一六(liù)组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产管(guǎn)理有限公司就长期持有(yǒu)滨(bīn)江集团。根据一(yī)季报，该资产公司(sī)的几只产(chǎn)品合计持有(yǒu)滨(bīn)江集团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身(shēn)的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近(jìn)三年时间，房地产市场(chǎng)整体在(zài)走“下坡(pō)路”，但作为(wèi)杭州本(běn)土房企的滨江(jiāng)集团(tuán)仍是(shì)表现出较强的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集(jí)团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多(duō)维度都(dōu)表现(xiàn)了较(jiào)强(qiáng)的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母(mǔ)净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期(qī)发布的(de)2023年一(yī)季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年(nián)年报，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近(jìn)三年持续稳居杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时(shí)，滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州的土储(chǔ)补充同(tóng)样较为积(jī)极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地(dì)金额依次(cì)为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的(de)较突出表现(xiàn)，也让滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名迅速提(tí)升。到2023年(nián)，滨(bīn)江集团的房企排名已(yǐ)冲(chōng)进前十，根(gēn)据中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得(dé)注(zhù)意的是，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍以(yǐ)上，而近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是(shì)迎来多家(jiā)机构的集中(zhōng)调研。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公(gōng)司于5月(yuè)10日接受(shòu)了(le)信达证(zhèng)券(quàn)、金(jīn)鹰基(jī)金、建(jiàn)信养老(lǎo)、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在下(xià)游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地(dì)产开发(fā)只是房地产产业链上的中游(yóu)环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻纤等(děng)材(cái)料供应商，而下游应(yīng)用行业主要包括中介服务、家用电器、物业管理(lǐ)、家居用品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊(kān)》的(de)采访，房地产开(kāi)发(fā)环节与上游材料端息息相关，新盘开工(gōng)不足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移(yí)至下游。“中国房地产行业在(zài)进入(rù)存量(liàng)房(fáng)时代，所以对地产(chǎn)产业链，尤其是偏消费(fèi)属性的家装家居领域(yù)，我们相对(duì)看好，因为居民(mín)保有(yǒu)的住房规模越来(lái)越大，随着时间(jiān)的增(zēng)加(jiā)，内装更(gèng)新的(de)需求(qiú)也会越(yuè)来越(yuè)多。美国(guó)过去的数据充分(fēn)说明了这一(yī)点，在新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后，家(jiā)具(jù)消费的增长却一直都(dōu)很好(hǎo)。对于(yú)地产产(chǎn)业链，我们相对看好和内装相关的行(xíng)业，例如消费建材、家居装饰(shì)等。”万(wàn)家基金人士表示(shì)。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下(xià)游细分中相(xiāng)关(guān)赛道龙头年内(nèi)表现的统(tǒng)计(jì)，目前(qián)暂居前(qián)两位的都是来自家纺赛(sài)道的(de)公司，它(tā)们分别是富安娜(nà)和水星(xīng)家纺，特别是前者在(zài)月线连收七根阳(yáng)线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜(nà)主(zhǔ)要(yào)从(cóng)事(shì)纺织(zhī)家居(jū)、睡(shuì)眠家居、生活类(lèi)产品的(de)研发、设(shè)计(jì)、生产及(jí)销售，旗(qí)下拥(yōng)有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季(jì)度报告显示，报告(gào)期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属(shǔ)于上(shàng)市公司股东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流通股股(gǔ)东来看，能(néng)够发(fā)现该股早已(yǐ)成为基金重仓股的(de)天下，彼时包括公募(mù)的中(zhōng)欧价值发(fā)现、中欧(ōu)潜力价值、工银(yín)瑞信(xìn)灵(líng)动价值、宝盈(yíng)新价值(zhí)和私募(mù)的明河2016，都在(zài)其中出(chū)现，占据(jù)了半壁江山。需要强(qiáng)调(diào)的是(shì)，中欧的两只基金都(dōu)是价值(zhí)派基金经理曹(cáo)名长在管的产品，首季其同时(shí)重仓(cāng)的房地产产(chǎn)业链(liàn)股(gǔ)票(piào)还有金地集团(tuán)和大亚圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾经风光一时(shí)的家居(jū)板块也(yě)因疫情(qíng)、消费复苏进程(chéng)缓慢等(děng)多(duō)因(yīn)素一度沉寂，不过好在困境反转露出(chū)曙光，家(jiā)居(jū)板块中年内表现(xiàn)最好的是(shì)志邦(bāng)家居。同一时间段(duàn)，该股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经超过(guò)23％，从业绩(jì)来看，无论是营收还是归母净利润，公司都(dōu)实现了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十(shí)大流通股(gǔ)股东来(lái)看，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗(luó)洋(yáng)慧(huì)眼独具，一季报中他管理的(de)广(guǎng)发策略(lüè)优选和广发安(ān)宏回报(bào)均增加了持股，而这两只产品也(yě)成(chéng)为志(zhì)邦家居十大流通股股东中仅有(yǒu)的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家(jiā)居类标的(de)情有独钟(zhōng)，在另一(yī)家赛(sài)道公司金牌(pái)橱柜(guì)中，他管理(lǐ)的全部三(sān)只产品均登榜十大流(liú)通股股东，其也成为他的(de)独(dú)门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业股也(yě)越(yuè)来越被机构所青(qīng)睐，不(bù)过这(zhè)类标的大(dà)多(duō)在香港(gǎng)上(shàng)市，如何(hé)选择成(chéng)为难题(tí)。对此(cǐ)，前述(shù)上海公募基金经理(lǐ)举(jǔ)例分(fēn)析：“物业服务不是一个高毛(máo)利的行业(yè)，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣的是市场化应(yīng)该挣(zhēng)的钱(qián)，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为例(lì)，它在中(zhōng)高端楼(lóu)盘占比(bǐ)是比较高的(de)，每(měi)年到(dào)期的合(hé)同里提价(jià)成(chéng)功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部分项目到(dào)期之后(hòu)，经过两三轮合同(tóng)周期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提价的公(gōng)司很少，因(yīn)为(wèi)物业(yè)公司很容易一开始是挣钱的，后(hòu)面因为(wèi)保安(ān)这些固定人(rén)员成本的(de)年度增一寸多少厘米公分 一寸是几个手指长，不过服(fú)务没有特别好，客户没有那么满意(yì)，能做到提价难(nán)度是非常大(dà)的。但(dàn)是该公(gōng)司能在业(yè)内(nèi)做到到期之后提价(jià)率比较高，这跟它(tā)的定位和比(bǐ)较好的服(fú)务(wù)是有关系的。”他进一步强调。

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