来(lái)源：高瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国内(nèi)经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现(xiàn)为生产恢复推动出口(kǒu)形(xíng)势好转，出行需求(qiú)释放催化(huà)下(xià)游(yóu)消(xiāo)费回暖。从行(xíng)业表(biǎo)现看(kàn)，制造业从去年四季(jì)度的(de)“量价齐跌”转向(xiàng)“量升价跌”，企业或从主(zhǔ)动去(qù)库转(zhuǎn)向被动去库(kù)。从景(jǐng)气度边际表现看，下游(yóu)消费制造>；中游(yóu)装备制造(zào)>；上游原材(cái)料加工；服务业中(zhōng)，交通(tōng)运输、住宿(sù)餐饮、房地产(chǎn)等(děng)线下活动回(huí)暖，但距离疫(yì)情前仍有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到(dào)疫后经济脉冲(chōng)式(shì)修复放缓(huǎn)、海(hǎi)外总需求回落(luò)预期逐步兑现(xiàn)，消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和产(chǎn)业(yè)升级将成为推动下一阶段(duàn)国(guó)内经济(jì)复苏(sū)的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季(jì)度经济(jì)复苏的主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看(kàn)，制(zhì)造业，交通运(yùn)输、房地(dì)产等(děng)行业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提(tí)升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初出口数据好转、服务消费快速(sù)恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的特点(diǎn)相(xiāng)一致。

　　从制造(zào)业内部来看(kàn)，今(jīn)年3月，制造(zào)业各行业(yè)景气度普遍(biàn)回暖，多(duō)数(shù)从去年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经(jīng)济(jì)复(fù)苏(sū)初期(qī)，供给(gěi)端(duān)修复好(hǎo)于需求(qiú)端，行业整体(tǐ)去库进程(chéng)尚未结束。从行业景气(qì)度边际改善(shàn)情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景气度表(biǎo)现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消(xiāo)费制造行业(yè)中，与出行、地产(chǎn)后周期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服(fú)装、文(wén)教(jiào)娱、烟草、家具制(zhì)造行业(yè)景气度较高，部分行业表现(xiàn)为(wèi)“量价(jià)齐(qí)升”。

　　中游装备制(zhì)造业(yè)行业(yè)景(jǐng)气度居(jū)中，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度(dù)看，电气机械(xiè)、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金(jīn)属(shǔ)制品>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上游原(yuán)材料加(jiā)工(gōng)行业景气(qì)度改善幅度最(zuì)弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏高，多数(shù)行业仍(réng)然受到价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是推动(dòng)下一阶段经(jīng)济复苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内经济复(fù)苏主要(yào)受益于疫(yì)后复苏红利(lì)驱动。需(xū)求方面，出行类消费快速(sù)复苏(sū)，前(qián)期积压的购(gòu)房(fáng)、服务消费需(xū)求得以释(shì)放；供给方面，国内(nèi)复(fù)工(gōng)复(fù)产加快(kuài)推进，生产端快速恢复(fù)，是推(tuī)动年初出(chū)口(kǒu)数据好转的重要原因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏红(hóng)利驱动边际转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来海外总需求回落的预期逐步(bù)兑现，后续驱动国内(nèi)经(jīng)济(jì)增(zēng)长的线索，大概(gài)率来(lái)自(zì)于消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级两(liǎng)条主线。

　　一是(shì)，一季度(dù)居民收入向(xiàng)上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期(qī)间水平，同时信贷数据(jù)指向居(jū)民“去杠杆(gān)”势头缓和，未来消费(fèi)回暖(nuǎn)的确(què)定(dìng)性(xìng)进(jìn)一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家电(diàn)、家具、纺服等(děng)与出行(xíng)及地产后周期相关的可选(xuǎn)消费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是(shì)，产业(yè)升(shēng)级路径驱动下，汽车(chē)和“新(xīn)三(sān)样(yàng)”产品出口优势增(zēng)强，有望维持出口韧性(xìng)；随(suí)着下(xià)游消(xiāo)费(fèi)稳步(bù)修复、二季(jì)度PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制(zhì)造业企业盈利有望向上(shàng)修复，企业将(jiāng)从主动去(qù)库逐(zhú)步转向被动去库、主动补库，设备(bèi)投资需(xū)求有望改善，推动中游(yóu)装备制造(zào)景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示(shì)：国(guó)内经(jīng)济恢复力(lì)度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节(jié)后消费降(jiàng)温(wēn)，带动(dòng)CPI涨幅明显(xiǎn)回(huí)落(luò)

　　一、本(běn)周聚焦：疫后(hòu)经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服(fú)务(wù)业是驱动一季度经济复(fù)苏的(de)主因

　　一(yī)季(jì)度我国GDP总量实现超预期增长，指向(xiàng)疫后复(fù)苏背景下(xià)，国内经济企(qǐ)稳回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后复苏的规律，本轮国内(nèi)疫后复苏发生在外需回落、国内经济转向高质量(liàng)发展、居民前期(qī)“去杠杆”的(de)过(guò)程中，因此驱动疫后经济复苏的力量并不均(jūn)衡，行业分化(huà)特征明卸妆水直接用手弄行吗，卸妆水可以直接涂到脸上吗显。因此，我们重点从行业(yè)层面(miàn)，观测(cè)当(dāng)前各行业景(jǐng)气度(dù)水平(píng)。

　　从(cóng)GDP不变价观(guān)测(cè)各行业表现来看，今(jīn)年一季度制造业、交通运输业、房地产(chǎn)业景气度(dù)明(míng)显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与(yǔ)年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快(kuài)速恢复、房地(dì)产销售回(huí)暖而投(tóu)资疲弱的情况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期(qī)计算各(gè)年份的复合增速，观察各行业(yè)增(zēng)加值变化(huà)。

　　今年一季度第一产业增加值(zhí)增速(sù)为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近年(nián)来加(jiā)快建设(shè)农(nóng)业强国，推进农业(yè)农村现代(dài)化的目(mù)标有关。

　　今(jīn)年一季度第二产业增加值增速升至(zhì)5.4％，高(gāo)于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加值(zhí)增速提升至5.9％，高于去年四季(jì)度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增速，与(yǔ)去年(nián)下半年(nián)之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱、居(jū)民(mín)商品消费(fèi)恢复(fù)偏慢有关。而建筑业景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工(gōng)拖累。

　　今年一季度(dù)第三产(chǎn)业增加值增速小幅(fú)升(shēng)至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存(cún)在产出(chū)缺口。其(qí)中，受益于居民出行活动恢复，交通运输、仓储(chǔ)和邮政业增加值增速明显提升，自去(qù)年四(sì)季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐(cān)饮业增加值增速小幅回升，尽管(guǎn)高于疫情三年来(lái)的平均增速，但绝对水(shuǐ)平不及2019年，指(zhǐ)向(xiàng)供(gōng)给水平恢复较(jiào)慢。而(ér)受(shòu)益于新房和二手房销售回暖，今年一(yī)季度房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏分(fēn)化，中(zhōng)下游改(gǎi)善幅度好于上游

　　对于(yú)行业景气度的观测(cè)，我们采用(yòng)量（各(gè)行业工(gōng)业增(zēng)加值增速）与价格（各行(xíng)业工(gōng)业品价(jià)格增(zēng)速）分别(bié)作为供需(xū)的衡量指(zhǐ)标(biāo)。主要选取28个主要(yào)行(xíng)业自(zì)2019年以来的月度数据，首(shǒu)先(xiān)将(jiāng)各(gè)行业增加值增(zēng)速(sù)调整为(wèi)以2019年为基(jī)期的复合增速(sù)，其次计算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分位数水平，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年3月，制造业各行业景气(qì)度(dù)出(chū)现普(pǔ)遍回暖，多数(shù)从去(qù)年12月的(de)“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需(xū)求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从行业景气(qì)度边际改(gǎi)善情(qíng)况来看(kàn)，下游消费制造(zào)>；；；中卸妆水直接用手弄行吗，卸妆水可以直接涂到脸上吗(zhōng)游装备制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行业景气度(dù)呈现高位放缓情(qíng)况。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后周期(qī)相关的行业景气度最高，部(bù)分行(xíng)业步(bù)入(rù)“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与居民外出消费相关的(de)，酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱(yú)乐的量价分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平均处在高景气度区间，烟草、家(jiā)具制造行业也呈现“量价齐升”的特征；食品制造景气度有所回落，农副加工(gōng)行(xíng)业(yè)表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升(shēng)价跌(diē)”，二(èr)者价格下跌主要(yào)与高库存(cún)水平有(yǒu)关，今年2月，库存同比均处(chù)在(zài)2016年以来90％以上(shàng)分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)；而随着防疫需求的降温，医药制造(zào)业景气度有所回落，表(biǎo)现为“量跌价平(píng)”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气(qì)度(dù)居(jū)中，均表现(xiàn)为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”。一方(fāng)面与原材(cái)料成本下跌有(yǒu)关(guān)，另一方面，也与年初外需表现好于内需，部分(fēn)行业仍在(zài)去库进程有关。其中(zhōng)，电气(qì)机械、专用设(shè)备、运输设备工业增加值增速改(gǎi)善(shàn)幅度(dù)最大，受(shòu)益于国内产业升(shēng)级、出(chū)口优势(shì)带来的韧性驱动；其次是汽车制造(zào)、金属(shǔ)制(zhì)品，改善(shàn)幅度最弱的是通用设备、电(diàn)子(zi)设备，与(yǔ)房地产新开工强度较弱、消费电子行业(yè)周期性走(zǒu)弱有关。

　　上游原材料加工行业(yè)景气(qì)度改善幅度(dù)偏(piān)弱(ruò)，由于行业库存水平偏高，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业(yè)生产端改善幅度(dù)最大，3月增(zēng)加值增速(sù)位于2019年以来(lái)70％分位数水平，但受全球大宗商(shāng)品下行周(zhōu)期影(yǐng)响(xiǎng)，价格依旧承压；随着(zhe)年(nián)初建(jiàn)筑(zhù)业(yè)施工回暖，相关的黑色金属、非(fēi)金属制品(pǐn)景气(qì)度提(tí)升，但(dàn)由于(yú)库存(cún)水平偏高，价(jià)格仍(réng)处在下跌区间(jiān)，拖(tuō)累整体(tǐ)盈利水(shuǐ)平(píng)；石化链条行业生产水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数(shù)水平仍处在50％以下的景(jǐng)气度偏低区间，今年(nián)由于能(néng)源(yuán)危机缓解，产品价格相较去年同期也(yě)出(chū)现普遍(biàn)下(xià)跌。

　　煤(méi)炭(tàn)开采景气度仍处在高位，但出现边际放(fàng)缓(huǎn)，生产及价(jià)格水平(píng)同步回落。这与去年以来行业产能(néng)持续扩张有关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库存(cún)同(tóng)比处在2016年以(yǐ)来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利(lì)。一方面(miàn)，消费场(chǎng)景恢复后，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房、服(fú)务(wù)性需(xū)求(qiú)得以释放；另一方面，国内(nèi)复工复产加快推进(jìn)，保证供(gōng)给端的快速恢(huī)复，是(shì)推动年初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫(yì)后红利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回落的预期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大概(gài)率(lǜ)来(lái)自于(yú)消费回暖和产(chǎn)业升级(jí)两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费意愿改善，未来消费(fèi)回暖的确定性(xìng)进一步增强，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱(yú)乐(lè)等服务(wù)消费，以及家(jiā)电、家具、纺服等可(kě)选(xuǎn)消费景气度均有(yǒu)望提(tí)升。

　　从一(yī)季度居民收入和(hé)消费(fèi)数据看，居民(mín)收(shōu)入增(zēng)速(sù)提升(shēng)，消费倾向(xiàng)开始回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修(xiū)复(fù)至(zhì)疫(yì)情(qíng)前水平。以2019年为基期的复合增(zēng)速看，今年一季度，全国居民人均可支配(pèi)收入增速提升至6.4％，高(gāo)于(yú)去年四季度(dù)的(de)5.6％，居民人均消费支(zhī)出(chū)增(zēng)速提升至(zhì)5.0％，高于去年四(sì)季度(dù)的3.0％。一季度居民平均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值(zhí)60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来(lái)随着服务业恢(huī)复(fù)持续(xù)向好，有望带动相(xiāng)关就业岗位加快恢复(fù)，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据看(kàn)，居民储蓄意愿有所减弱，消(xiāo)费和投资信(xìn)心(xīn)正在筑底。今年以(yǐ)来，居民(mín)储蓄(xù)意(yì)愿有所减弱(ruò)，“去杠杆(gān)”势头(tóu)缓和。从存(cún)款数据看，3月(yuè)居民新增存款(kuǎn)同比(bǐ)增量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿(yì)元的同比增量均值，也(yě)低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民部门新(xīn)增(zēng)净(jìng)融资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷同(tóng)比多增(zēng)2613亿元。居民(mín)部门新(xīn)增净融资连续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去(qù)杠杆(gān)”势(shì)头开(kāi)始放(fàng)缓。今年第一(yī)季度(dù)城镇储户(hù)问卷调查结果显示，倾(qīng)向于(yú)“更(gèng)多储蓄(xù)”的(de)居民占58.0％，比(bǐ)上(shàng)季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和“更多投(tóu)资(zī)”的居(jū)民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降(jiàng)低(dī)、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升(shēng)级路径(jìng)驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口优(yōu)势增强，以(yǐ)及相(xiāng)关行(xíng)业设备投资(zī)更新，有望推动中游装备制造景气度维持高位(wèi)。

　　一方面，今(jīn)年一季度国(guó)内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及汽车(chē)和“新三(sān)样(yàng)”产品(pǐn)出口优(yōu)势增强(qiáng)。今年在(zài)海外(wài)总(zǒng)需求回落背景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来(lái)加(jiā)强、以及新能源(yuán)产品(pǐn)优势强化，有望(wàng)维(wéi)持装(zhuāng)备制造(zào)领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下(xià)滑和库(kù)存(cún)高位(wèi)，对制造业投资扩产造成一定(dìng)压(yā)力。但随着下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造业(yè)企(qǐ)业盈利有望向上修复(fù)。目前看，电气机械等(děng)装备制(zhì)造业去库进程已进(jìn)入下(xià)半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通用(yòng)设(shè)备产(chǎn)成品库存(cún)增速呈现触底反弹。随(suí)着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从(cóng)主(zhǔ)动去库逐(zhú)步(bù)转向被动去库、主动补库(kù)，设(shè)备(bèi)投资需求将随之提(tí)升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收(shōu)益率(lǜ)多数上(shàng)行

　　美国(guó)10年期(qī)国债收益率上(shàng)行。本周（截至4月21日）美国(guó)10年期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期较上(shàng)周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年(nián)期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期(qī)国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)2BP至(zhì)0.48％（截(jié)至4月20日），英国(guó)10年(nián)期国债收益率较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)利差(chà)收(shōu)窄。本周美(měi)国(guó)10年期(qī)和2年(nián)期(qī)国(guó)债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调整利差较上周(zhōu)末持平为0.55％，美(měi)国(guó)高(gāo)收(shōu)益债期(qī)权调整利(lì)差较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨跌(diē)分(fēn)化，大宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌

　　全(quán)球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化。本(běn)周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德(dé)国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道(dào)琼斯工业(yè)指数、纳斯达克指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国(guó)综合指(zhǐ)数、上证指数、恒生(shēng)指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步(bù)伐(fá)或将(jiāng)继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公(gōng)布，显示近(jìn)几周美国经济增长陷入(rù)停滞，通胀和招聘活动放缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐(hè)皮书称，最近几周美国总体经(jīng)济活(huó)动几乎没有变化，几个辖区指出在不确定性增加和对流动性的担忧(yōu)加剧之(zhī)际，银行收(shōu)紧了(le)贷款标准。近(jìn)期美国总(zǒng)体(tǐ)物(wù)价水平(píng)温和上升，但价格上涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美联储官员表(biǎo)示(shì)为应对(duì)高(gāo)通胀，加息步伐或将(jiāng)继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称，需(xū)要进一(yī)步收紧政策来应对(duì)高通胀(zhàng)，加息(xī)结束(shù)后(hòu)美联(lián)储将需要在一段(duàn)时(shí)间内维持利率稳定。同(tóng)日美联(lián)储梅斯特表(biǎo)示(shì)，预计今年货币政(zhèng)策将(jiāng)需(xū)要进一(yī)步进入限制性区域，终端利率或将高(gāo)于5％，具体取决于经济(jì)和金融形势的(de)发展。

　　欧洲央行货币政策会(huì)议纪要公布，绝大(dà)多(duō)数委(wěi)员(yuán)同(tóng)意将利率(lǜ)上(shàng)调50个基点卸妆水直接用手弄行吗，卸妆水可以直接涂到脸上吗(diǎn)。4月20日公(gōng)布的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货币政策在降低通胀方面(miàn)仍(réng)有一段路要(yào)走，一些(xiē)委(wěi)员认为整体而言通(tōng)胀风险(xiǎn)倾向于上行。金(jīn)融市场(chǎng)紧张局势被视为(wèi)经(jīng)济和通胀前景重大不确定性的来源。然而除非形(xíng)势(shì)显著恶(è)化(huà)，否则金融市场的紧张局势不太可能从根本上改(gǎi)变(biàn)欧洲央行管理委员会对(duì)通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月(yuè)18日(rì)，欧洲理事会和欧洲议会通过了一项临(lín)时政治协议，就涉及(jí)430亿(yì)欧(ōu)元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成(chéng)一致(zhì)。法案目标是(shì)到2030年(nián)，欧(ōu)盟拟动用430亿欧元(yuán)资(zī)金提振(zhèn)半(bàn)导体行业，以将欧盟占全(quán)球半导体制造市场的份额(é)从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提(tí)升芯片制造工(gōng)艺，建立(lì)欧(ōu)盟的半(bàn)导(dǎo)体供(gōng)应链，并与(yǔ)美(měi)国和(hé)亚(yà)洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日(rì)，美国(guó)众议院议长麦(mài)卡锡表(biǎo)示，正在(zài)推出一(yī)份债务上限相关(guān)立法措施。白(bái)宫(gōng)需要开始就债务上限进(jìn)行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正在(zài)推(tuī)出(chū)一(yī)份债务上限相关立法措(cuò)施；债务法(fǎ)案将设(shè)法收(shōu)回未使用的防疫(yì)资金用(yòng)于(yú)日常开支；法案将减少对国税局的拨款，并(bìng)结束绿色产(chǎn)业(yè)补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部长耶伦就(jiù)中美关系发表讲话，表明美(měi)国无意与中国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国(guó)家安全”。耶(yé)伦宣称，任(rèn)何与中国脱钩的(de)努力都将是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与中国(guó)建立“建(jiàn)设(shè)性和公平的经(jīng)济(jì)关系”。但(dàn)“当美国(guó)利益受到(dào)威(wēi)胁(xié)时”，美国(guó)将(jiāng)坚定地捍卫国家安全，即使以牺(xī)牲中美(měi)关系为代价。在国际(jì)关系中，耶伦表示(shì)美中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比(bǐ)如帮助面(miàn)临债务(wù)问题的新兴市场(chǎng)和发(fā)展(zhǎn)中国(guó)家等(děng)。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原(yuán)油(yóu)价格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价(jià)格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月(yuè)度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦(lún)特(tè)原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环(huán)比由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本月的7.14％，最新月度(dù)均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库(kù)存同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上月(yuè)扩大44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.2中游(yóu)：水(shuǐ)泥价格指数环比上升，螺纹钢(gāng)价(jià)格环比下跌，库存(cún)同比下降

　　水泥价格指数环(huán)比上升。4月(yuè)以来，全国水泥价(jià)格指(zhǐ)数(shù)环比上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩(suō)小(xiǎo)0.92个百分点(diǎn)。华北、东北(běi)、华东(dōng)、中南(nán)、西北以(yǐ)及(jí)西南各区价格指(zhǐ)数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下(xià)跌(diē)，库存同比下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月(yuè)以来(lái)，螺纹钢(gāng)价格环比(bǐ)由正转负，环(huán)比由上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢(gāng)坯(pī)库(kù)存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积增(zēng)幅(fú)缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房(fáng)成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二线、三线城市商(shāng)品房(fáng)成交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交面(miàn)积跌幅收(shōu)窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供(gōng)应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交(jiāo)面积同(tóng)比增速(sù)为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格(gé)下(xià)跌，水(shuǐ)果(guǒ)价格(gé)上(shàng)涨。2023年4月以来，猪肉价格(gé)环比下跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元/公斤(jīn)，跌幅相(xiāng)对上月(yuè)扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日均(jūn)零售销量增幅扩大。4月以来，乘用(yòng)车日均零售销量(liàng)同比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批(pī)发销量同(tóng)比(bǐ)增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场利(lì)率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化(huà)，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一(yī)年期国债(zhài)利率较上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率较上月(yuè)末(mò)下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业(yè)债(zhài)利率较(jiào)上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改(gǎi)委强(qiáng)调(diào)提(tí)振消费持续回升(shēng)的(de)动力；国资委强调着力发展战略(lüè)性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发展改革委举行(xíng)4月份新闻发布会，强(qiáng)调要提(tí)振消费持续(xù)回升的动力。接下(xià)来将重(zhòng)点做好四方(fāng)面工作：一是，研究(jiū)起草关于恢复(fù)和扩(kuò)大消(xiāo)费的政(zhèng)策(cè)文(wén)件，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费、农(nóng)村消(xiāo)费等重点领域(yù)；二是，下大力气稳定汽车消费，大力推动新(xīn)能源汽车(chē)下乡(xiāng)；三(sān)是，会(huì)同有关(guān)方(fāng)面优化就业、收入(rù)分配和消费全(quán)链条良性循(xún)环促进(jìn)机制；四是，研究制定关于营造放心消费环境的政策文(wén)件。

　　4月(yuè)19日(rì)，国(guó)资(zī)委(wěi)党委(wěi)召(zhào)开(kāi)扩大会议，强调推动国(guó)资央企(qǐ)着力发展实体经(jīng)济(jì)特别是战略性新兴产业。会议认为，要更好推动(dòng)国资央企在中国式现代化新征(zhēng)程中走在前列，着力提升(shēng)科(kē)技自立自(zì)强水平，提升自主(zhǔ)创新能力(lì)；着力发展实(shí)体(tǐ)经济特(tè)别是战(zhàn)略性(xìng)新(xīn)兴(xīng)产业，加快推(tuī)进现(xiàn)代化产业体系建设；抓好新一(yī)轮国企改革深化(huà)提升(shēng)行动组(zǔ)织实施，高水(shuǐ)平参与(yǔ)共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布(bù)会介绍一季度工业和(hé)信息(xī)化发展状况，表示下一步将制定实施重(zhòng)点行业稳增长的工作方案。一是营造良好产业发展环境，落实落细(xì)稳增长(zhǎng)政策(cè)举(jǔ)措，抓实抓细(xì)部省协作、部(bù)门(mén)协(xié)同；二是推动出口保稳提质(zhì)，加大对制造业外(wài)贸企业的支持力度(dù)，配合有关部(bù)门落实好稳外贸政策举措；三(sān)是促(cù)进(jìn)内(nèi)需加(jiā)快恢复，以高质量供(gōng)给促进消费；四是持续(xù)增强发展动(dòng)能，加快战略性新兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四(sì)、财经日历(lì)

　　五、风险提(tí)示

　　国内经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

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