5月13日(rì)，年(nián)内首只央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其(qí)累(lèi)计有效认(rèn)购申请份(fèn)额(é)总(zǒng)额超(chāo)过(guò)20亿份发行上(shàng)限，将启动比例(lì)配售。这(zhè)则小公告体现(xiàn)出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的(de)行情，市场(chǎng)关注度(dù)非常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底及今年一季(jì)度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式等(děng)问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国(guó)基金报采访多(duō)位投研人士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题(tí)积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配(pèi)售(shòu)”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎(zhā)堆上报的央国(guó)企基(jī)金在排队(duì)入市。

　　这些(xiē)或成为(wèi)这(zhè)一(yī)波(bō)“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素(sù)就是积极(jí)推介相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申(shēn)报发(fā)行，我认为确实会(huì)成为引爆行情的(de)催化剂，基(jī)本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年(nián)，中特(tè)估有可能独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章恒更(gèng)是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基金指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部基金经理杨振建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报的国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金主要(yào)涉(shè)及(jí)“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更好支持(chí)央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整(zhěng)体平淡(dàn)，近期多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金申报和发(fā)行，行(xíng)情(qíng)火热下(xià)将为市场带(dài)来增量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认(rèn)为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化国企改革的大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题的(de)基(jī)金将为投资(zī)者提供更丰富的(de)工(gōng)具以参与到央国企投资。另一(yī)方面是落实公(gōng)募基金行业高质(zhì)量发(fā)展的要求，引导更多资金参与(yǔ)央国企改革(gé)，更(gèng)好发挥公募基(jī)金(jīn)服务资(zī)本(běn)市场改革、服务实体经济(jì)和(hé)国(guó)家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和板块带(dài)来增量资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场结(jié)构性行情明显，中特估(gū)和人(rén)工智能成为两大明(míng)显的主线，而(ér)新能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关(guān)注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央企或(huò)地方国资所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业(yè)本身基本面在今年(nián)会有(yǒu)重大(dà)的向上变化的(de)机会(huì)，比如火电(diàn)，会(huì)受益(yì)于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益于今(jīn)年市(shì)场成交量的(de)放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同时，随(suí)着国有企业改革(gé)的推进，大(dà)概率这些企业会进入一个(gè)提质(zhì)增(zēng)效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过(guò)去(qù)5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本(běn)面的，和他(tā)过去1至2年研(yán)究投资(zī)思(sī)路也非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓住这波中特估(gū)的(de)投资机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特(tè)估的投(tóu)资机会，判断中(zhōng)特估的(de)机会未(wèi)来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机(jī)会(huì)基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第一阶段也就(jiù)是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来普(pǔ)涨性的机(jī)会。第(dì)二(èr)阶段是未(wèi)来(lái)两(liǎng)年(nián)，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央经营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变化(huà)，我(wǒ)们判断经营成果(guǒ)随之改变(biàn)是一(yī)个慢变(biàn)量，会(huì)在未来(lái)两年(nián)体(tǐ)现在(zài)每一个(gè)央(yāng)国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖(wā)掘公司经(jīng)营层面可(kě)能发生(shēng)显著(zhù)正向变(biàn)化的(de)个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不(bù)少基金(jīn)在行动(dòng)。国金证券研(yán)究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报(bào)前十大(dà)重(zhòng)仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市(shì)值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股(gǔ)主动型基(jī)金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据显示，根(gēn)据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十(shí)大重仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数据(jù)统计(jì)也显示(shì)，一季(jì)度主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基(jī)金对港股(gǔ)央(yāng)国企的持(chí)股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股持股总市值的(de)比重由2022年四季度(dù)的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国(guó)特色(sè)估值体(tǐ)系，正深刻影响基金(jīn)公(gōng)司的(de)投(tóu)研，1米等于多少mm 1米等于多少厘米落实到日常(cháng)的投研流程(chéng)和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙就(jiù)介绍，一(yī)方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改变研究员过(guò)去对国央企的固(gù)定思维，需要实(shí)地考察国央企，并且需要(yào)利用当前国(guó)央企愿(yuàn)意交流的契机(jī)，多(duō)花(huā)精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动上，要求研(yán)究(jiū)员将自己所覆(fù)盖行业(yè)的所有国央(yāng)企构(gòu)建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察(chá)其(qí)实地调研的的成果，了(le)解国央企经(jīng)营思路和财务导向的(de)变(biàn)化，结合(hé)行业(yè)趋势和特(tè)征，寻找价值(zhí)洼(wā)地(dì)，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通(tōng)过(guò)深(shēn)入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的(de)认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明(míng)中国元素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构(gòu)建的(de)具(jù)有时代特征和(hé)中国特(tè)色、符合国(guó)家(jiā)战略导向的估(gū)值体系，而不是简单套用国外的(de)传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的(de)提法，但是这个概念所涉及(jí)到的行业(yè)和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经(jīng)理章(zhāng)恒(héng)表示，万(wàn)家基金(jīn)一(yī)直非(fēi)常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中特估这波行情的(de)机会的。同时，随(suí)着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基(jī)金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体(tǐ)系是资本(běn)市(shì)场使(shǐ)命，投资者需(xū)要学习领会并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实(shí)的(de)需要。明确该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他(tā)也(yě)提醒，人为的(de)拔估值(zhí)是很大的认知误区，市(shì)场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国(guó)企(qǐ)央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需要承担社会公共(gòng)责任等(děng)。而(ér)这些(xiē)都应该考虑进(jìn)估值(zhí)体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央(yāng)企(qǐ)的估值方式要充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家战略价(jià)值，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价值、符合国家战略(lüè)发(fā)展的价值？首要(yào)任务就构建中国(guó1米等于多少mm 1米等于多少厘米)特(tè)色的价值评价体系，改变从以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体价值(zhí)观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业(yè)的社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战略价值。”博时(shí)基金指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直(zhí)言，近年来国资委(wěi)指导国(guó)内团队对(duì)于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目前已经形成了(le)初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注(zhù)重企业价(jià)值的可持(chí)续估值，要重视(shì)股东、员(yuán)工和社会责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科(kē)技创新对(duì)提升企业(yè)内在价(jià)值的(de)积极作(zuò)用(yòng)，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数(shù)编(biān)制、策略构(gòu)建等实务工(gōng)作中，都有成熟的量化(huà)指标可以使(shǐ)用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强度(dù)等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理(lǐ)李(lǐ)欣(xīn)更细致(zhì)分析(xī)在(zài)估(gū)值思维、估值结论、估(gū)值判(pàn)断上有变化，尤(yóu)其是(shì)估(gū)值的方法和(hé)指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其(qí)包括产业链上下(xià)游的衡量(liàng)、全(quán)要素(sù)成(chéng)本(běn)等，以及在纵(zòng)向和(hé)横(héng)向上的研(yán)究，强调政策(cè)优惠(huì)、产业发(fā)展、市场竞争(zhēng)力和可(kě)持续发展等各种因素与(yǔ)企业(yè)价(jià)值的关系(xì)。这些因素在对(duì)估值结论和(hé)判(pàn)断(duàn)的影响上(shàng)，也(yě)使(shǐ)得中国特色的估(gū)值体(tǐ)系与传(chuán)统的(de)估值体系(xì)有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化(huà)，还有估值结论和估值(zhí)判断的(de)变化(huà)，都是为了(le)更好地适应中(zhōng)国的市场(chǎng)和经(jīng)济(jì)特(tè)点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤春直言，这需(xū)要(yào)在实践中进行探索，目(mù)前尚没(méi)有公认的(de)指标可以使(shǐ)用。

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