5月13日(rì)，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份(fèn)额总额超过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这则小公告体现出市(shì)场(chǎng)对这一(yī)“中特(tè)估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发(fā)行(xíng)，更成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催(cuī)化剂。实(shí)际上，早在去年(nián)底及今年一(yī)季度，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等(děng)问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积极(jí)追捧。不(bù)仅(jǐn)华(huá)泰柏(bǎi)雍正在位多少年？寿命多少岁呢，雍正在位时多少岁瑞中证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能(néng)源等(děng)ETF也将(jiāng)获批发(fā)行，更有扎堆(duī)上报(bào)的央国企基(jī)金在排(pái)队入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大(dà)涨的一个催(cuī)化因(yīn)素(sù)就是积极推介相关央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基(jī)金的申报发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为引(yǐn)爆(bào)行情的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在向好，下半年(nián)，中(zhōng)特估(gū)有可能(néng)独领(lǐng)风(fēng)骚。”万(wàn)家基金章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时(shí)基金指数与(yǔ)量化(huà)投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建(jiàn)就(jiù)表(biǎo)示，近期(qī)密集申报的国(guó)央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主题(tí)，这(zhè)样的布局可(kě)以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来公募基(jī)金发行整体平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金申报(bào)和发行，行情(qíng)火(huǒ)热下(xià)将为市场带来增量资金(jīn)，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国企主(zhǔ)题基金，一方面是(shì)因为新(xīn)一轮深(shēn)化(huà)国(guó)企改(gǎi)革(gé)的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸(tū)显，该(gāi)主题的(de)基金(jīn)将为(wèi)投资者提供更丰富(fù)的工具以参与到央国企投资。另一方面是落(luò)实公募(mù)基金(jīn)行业(yè)高质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更多资金参与央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金服务资本(běn)市场(chǎng)改革、服务实(shí)体(tǐ)经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将为央企相关标(biāo)的和板块带来增量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成(chéng)为中特(tè)估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情(qíng)明显，中特估和人工(gōng)智(zhì)能成为两大明(míng)显的主(zhǔ)线(xiàn)，而(ér)新能源(yuán)等前期热门赛道股冷(lěng)却(què)，在此背景(jǐng)下，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己目(mù)前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基(jī)本面(miàn)在(zài)今(jīn)年会有重大的(de)向上(shàng)变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等。同时，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革的(de)推(tuī)进，大概率这些企业会进入(rù)一(yī)个提质增(zēng)效、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非常基(jī)本面的(de)，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下(xià)半年抓住这波中特估的(de)投(tóu)资(zī)机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估(gū)的投资机会，判(pàn)断(duàn)中特估的机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机(jī)会(huì)为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性的机(jī)会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经(jīng)营管理价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体现在每一个(gè)央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面可(kě)能发(fā)生显著正(zhèng)向变化的个(gè)股提前进行布局(jú)，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一(yī)季报已经显露出(chū)不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所数据(jù)显示(shì)，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前(qián)十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披露的(de)持(chí)仓中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在(zài)偏股主动型基(jī)金的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明显提(tí)高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念(niàn)股(gǔ)的市值占2022年(nián)末股票总市值比例(lì)，一(yī)季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金(jīn)主(zhǔ)动加(jiā)仓了“中特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特(tè)估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型(xíng)公募基金(jīn)对港(gǎng)股央(yāng)国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持(chí)股总市值占港股持股总市值的比(bǐ)重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国特色估值体系(xì)，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落(luò)实到(dào)日常(cháng)的投研流程和实践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国(guó)央企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙就介(jiè)绍(shào)，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究员过去对(duì)国央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实(shí)地考察国央企，并且(qiě)需要利用当(dāng)前国(guó)央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究(jiū)员(yuán)将自己所覆盖行业的(de)所(suǒ)有国(guó)央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研的的(de)成(chéng)果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思路和财务导向的变化，结合行业趋势(shì)和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地(dì)，发(fā)现预(yù)期差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示(shì)，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识：首(shǒu)先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体持续发展能(néng)力(lì)等方面所(suǒ)体现的鲜明(míng)中(zhōng)国(guó)元素和发(fā)展阶段特征(zhēng)，“中特(tè)雍正在位多少年？寿命多少岁呢，雍正在位时多少岁估”应该是(shì)在(zài)此基础(chǔ)上构建的(de)具有时代(dài)特征(zhēng)和中国特色(sè)、符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略导向的估值体系(xì)，而不是简单(dān)套(tào)用国外(wài)的(de)传(chuán)统(tǒng)估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法(fǎ)，但是这个概(gài)念(niàn)所涉(shè)及(jí)到的行业和公司，一直在发(fā)生(shēng)的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注(zhù)传(chuán)统产业(yè)的(de)变化，诸如煤(méi)炭(tàn)、金融、建筑等多个领(lǐng)域(yù)，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓住中特估(gū)这波行(xíng)情的机会的。同时(shí)，随(suí)着时(shí)局的(de)变化(huà)，也在增加相关行(xíng)业的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合(hé)信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行中国(guó)特色的估值体系是资(zī)本市场使命(mìng)，投资(zī)者需要学习(xí)领会(huì)并针对原有的(de)估值体系进行改造(zào)，以适应现实(shí)的需要。明确该体系的框架(jià)是第一位(wèi)的工(gōng)作，合理设(shè)置指标(biāo)也非常(cháng)重(zhòng)要，投资者的(de)认可和实施(shī)是最终该(gāi)体(tǐ)系能否具备长期价值的(de)基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人(rén)为的拔(bá)估(gū)值是很大(dà)的认知误区，市(shì)场化(huà)认可(kě)是基本的常识，不(bù)可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符(fú)合国(guó)家战略(lüè)发展发向，更(gèng)需要承担社会公共责(zé)任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的基(jī)金(jīn)经理认为，对于国(guó)央企的估值方(fāng)式(shì)要充分体现企业的(de)社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业(yè)承担社会价值、符合(hé)国家战略发展的(de)价值？首要任务就构建中国特色的价值评(píng)价体系，改变(biàn)从以私人(rén)股东(dōng)权益出发(fā)，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体系，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现企业的(de)社会价值(zhí)与国(guó)家战略价(jià)值。”博时基(jī)金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年(nián)来国资委指(zhǐ)导(dǎo)国(guó)内团(tuán)队对于中(zhōng)国(guó)特色ESG披露与评价体系(xì)不断探(tàn)索，结合国际通用规则，目(mù)前已经形成了(le)初步的(de)企(qǐ)业(yè)社会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)、基金(jīn)经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东(dōng)、员工和社(shè)会责任(rèn)等(děng)要素对企业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意义(yì)，重视稳定的(de)现金流、持续(xù)增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对(duì)提升企业内在价(jià)值的积极(jí)作(zuò)用，这样(yàng)有利于提高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略(lüè)构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括雍正在位多少年？寿命多少岁呢，雍正在位时多少岁净资产(chǎn)收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负(fù)债率、研发经费投入(rù)强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变(biàn)化，尤(yóu)其是(shì)估值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他(tā)认为其(qí)包括(kuò)产业链(liàn)上下(xià)游的衡量、全要素(sù)成本(běn)等，以及(jí)在纵向和横向上(shàng)的研究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产业(yè)发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞(jìng)争力和可持(chí)续(xù)发展等各(gè)种因(yīn)素(sù)与企业价(jià)值的关系。这些因(yīn)素在对估值结(jié)论和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与(yǔ)传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变(biàn)化，还有估值(zhí)结论和估值(zhí)判(pàn)断的变化，都是为了(le)更好(hǎo)地适应(yīng)中国的(de)市场和经济(jì)特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家(jiā)魏(wèi)凤(fèng)春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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