摘要

　　4月(yuè)社(shè)融和贷款(kuǎn)总量(liàng)明显(xiǎn)转弱(ruò)，为年(nián)内首次出现(xiàn)，新增社融和贷(dài)款不及2019-2021同期。关注(zhù)两个(gè)方面：第一(yī)，新增居民贷款-2411亿元，意(yì)外转负，且低(dī)于去(qù)年(nián)同期的-2170亿(yì)元，而4月30大中城(chéng)市商品房销售(shòu)的同比仍(réng)增长(zhǎng)28.4％。第二，企业融(róng)资也在边际转弱，4月新增企业(yè)贷款6839亿元，低于2020和2021同期的平均值8558亿元(yuán)。表外(wài)票据(jù)减少，表内票据增加(jiā)。不过中长期贷款仍在多(duō)增，指向结(jié)构较好。新(xīn)增非银金融机构贷款2134亿元，反映信贷额度相对(duì)充裕，部分额度给(gěi)金融企业(yè)投放贷(dài)款。

　　居民存款下降，或主要是存(cún)款搬家(jiā)理财所致，企业存(cún)款(kuǎn)活化过程仍然不够(gòu)明显。4月居民存款下降约1.2万(wàn)亿元，而理财(cái)规模增加1.2万(wàn)亿元，可能反映部分(fēn)居(jū)民存款(kuǎn)重(zhòng)回理财(cái)，居民超额储蓄向消费的转(zhuǎn)化仍(réng)有待观察。M1同(tóng)比增(zēng)速小幅反弹，但仍(réng)低于去(qù)年6-10月的平均值(zhí)，显示(shì)企业(yè)存款活化程度较(jiào)低。

　　债市计(jì)入经济环比放缓预(yù)期。4-5月同比基数较(jiào)低，但PMI、进出口(kǒu)、通胀(zhàng)和社(shè)融指向部(bù)分指标环比放缓，债券市场对(duì)此已进行部分定价，10年国(guó)债收益率一度(dù)下行(xíng)至(zhì)2.69％，较1年期MLF低6bp。

　　往后看，关注两个线索(suǒ)。一是降息预期是否继续升(shēng)温(wēn)。除了4月居民(mín)贷(dài)款偏弱之(zhī)外，企业贷款(kuǎn)也在边际转弱(ruò)，但企业中长期贷款同比多增(zēng)幅度较(jiào)大。在这(zhè)种(zhǒng)背景(jǐng)下，MLF利率下调概率(lǜ)不高，还要(yào)进(jìn)一步观察5-6月(yuè)贷款(kuǎn)情况。降息(xī)预期可(kě)能仍聚焦于银(yín)行存款利率(lǜ)下(xià)调。二是(shì)流动性走(zǒu)向。4月以来的利率曲(qū)线下(xià)移，背景是流动性充裕。在(zài)“市场利率围绕政策(cè)利率波动(dòng)”的要求下，银行间资金利率(lǜ)持续低于7天(tiān)逆回购利率可(kě)能(néng大闸蟹几月份开始上市，大闸蟹几月份最好吃)并(bìng)非常态，短期需要关注5月(yuè)末资金利(lì)率(lǜ)是否出现类似往年同期的波动。

　　核心假(jiǎ)设风险(xiǎn)。货币政策(cè)出现超预期调(diào)整(zhěng)。财政政策出(chū)现超预期调整。流动性出现超预期变化。

　　2023年5月11日，央行发布4月(yuè)金(jīn)融数据(jù)。大闸蟹几月份开始上市，大闸蟹几月份最好吃g>新增社融1.22万(wàn)亿(yì)元(yuán)，预期(qī)1.72万亿元，前值5.38万亿元。社融存量同比增长10.0％，前值10.0％。新增人民币贷款7188亿元(yuán)，预期(qī)1.14万亿元(yuán)，前值3.89万亿元(yuán)。M1同比增长5.3％，前(qián)值(zhí)5.1％。M2同(tóng)比(bǐ)增长12.4％，预期12.5％，前值12.7％（预期值来(lái)源于Wind）。

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　　居民融(róng)资再度(dù)转负

　　4月(yuè)新增(zēng)社(shè)融(róng)和贷款(kuǎn)不及2019-2021同期。4月新增社融(róng)1.22万亿元，新(xīn)增人民币(bì)贷款(kuǎn)7188亿(yì)元。尽管(guǎn)今年(nián)4月社融和贷款(kuǎn)实现同比(bǐ)小幅正增(zēng)，但(dàn)去年同期因局部疫情(qíng)而(ér)基数偏低，今年4月新增社融和贷款(kuǎn)要低于(yú)2019-2021同期的平均值(zhí)（2.21万亿元、1.40万(wàn)亿元(yuán)）。

　　从社(shè)融分(fēn)项看，新增贷款（社融口径）4431亿(yì)元，同比(bǐ)+729亿(yì)元，仅为2019年(nián)同期(qī)8733亿元的50.7％ ；新(xīn)增未贴现票据融(róng)资-1347亿元，因(yīn)基数较低，同(tóng)比+1210亿元；新增(zēng)信托贷款119亿元，同(tóng)样基数较低，同(tóng)比+734亿元。社融同比增长10.0％，与3月相持(chí)平。

　　4月融(róng)资数据，关(guān)注以(yǐ)下两(liǎng)个方面：

　　第一，居(jū)民(mín)融(róng)资出现反(fǎn)复(fù)，意外转负，且(qiě)低于去年同期。4月新增居民贷款-2411亿元，为(wèi)去(qù)年3月(yuè)以来最低值，低于去年同期的-2170亿元。拆分来看，新增居民短贷-1255亿(yì)元；中长期贷款-1156亿元。对比1-3月居民新增贷款平均值5700亿元(yuán)，4月新增居(jū)民贷款转负，反映居民(mín)融资需求修复并不(bù)稳固。

　　第二，企业融资也在边际转弱(ruò)。4月新增(zēng)企业(yè)贷款6839亿(yì)元，略(lüè)多于(yú)去年同期(qī)的5784亿元，但低于2020和2021同(tóng)期(qī)的平(píng)均值8558亿元。

　　4月新增(zēng)表内票据融资(zī)1280亿元(yuán)，结合4月(yuè)票(piào)据利率较3月明显回落以及新增(zēng)未(wèi)贴(tiē)现票据下降，指向票据(jù)供(gōng)给相对不足，部分从表外转入表内。新增(zēng)非银金融机构贷款(kuǎn)2134亿(yì)元，反映(yìng)信贷额度相对充裕，在满足实体融资的(de)同时(shí)，还给金融(róng)企业投放(fàng)贷款。

　　不过(guò)企业融资结构向好，中长期贷款延续同比(bǐ)多增。4月(yuè)新增企业中长期(qī)贷款6669亿(yì)元，同比多4017亿元，连续九个月同(tóng)比多增。企业债净融资2843亿元，与(yǔ)一季度(dù)的平(píng)均值2827亿元较为接近；城(chéng)投净融资方(fāng)面，4月城(chéng)投债发行7292亿(yì)元，净(jìng)融资1935亿元(yuán)，占企业债净融(róng)资的68％。

　　其他方面，政府债净融资略高于去年同期(qī)。4月社融口径政府(fǔ)债净融资4548亿(yì)元，较去年同期多636亿元。4月政(zhèng)府债净发行4269亿元，国债净发行1833亿元，地方债净发行2436亿元(yuán)。4月地方债净发行显著低于1-3月的5250-6400亿(yì)元。去年5月和6月地方债净发行达(dá)到9639亿元和(hé)14994亿元，如今年(nián)5-6月地方(fāng)新增(zēng)债主要发行提前批额度，地方债(zhài)净发行规模或在6000亿元左右(yòu)， 地方(fāng)债对社融存量同比增速的(de)拖(tuō)累或达0.5-0.6个百分点 。

　　4月社融和信贷数据边际(jì)转弱，环比降幅大于季节(jié)性(xìng)规律(lǜ)。一方(fāng)面，新增居民贷款(kuǎn)意外转(zhuǎn)负，甚至(zhì)弱于去年同期，而4月30大中城市商品房销售的同比仍增长28.4％。另一(yī)方(fāng)面，企业融资也出现放缓迹象(xiàng)，不过中长(zhǎng)期贷款仍在多(duō)增，指(zhǐ)向结构较好。接下(xià)来重点关(guān)注居(jū)民融资和企业融资的总(zǒng)量(liàng)是否修复(fù)，其(qí)次(cì)是(shì)企业存款活化(huà)过(guò)程。

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　　存款下降，活化程(chéng)度未见明显(xiǎn)改善

　　M2同比增(zēng)速(sù)小(xiǎo)幅回落。4月(yuè)M2同比增速12.4％，回落0.3个百分点。M2环比-6066亿(yì)元，2022年同(tóng)期增量为2023亿元(yuán)。存款结(jié)构(gòu)方面：

　　新增居民存款-1.20万(wàn)亿元，同(tóng)比(bǐ)-4618亿(yì)元。居民存款(kuǎn)结束了(le)连续13个月(yuè)的同(tóng)比多增。居民(mín)存款(kuǎn)可(kě)能有几个去向，一是3月末回表的理财资(zī)金，在(zài)4月再度出表(biǎo)回到理财，表现(xiàn)为4月理财规模的增长，4月理财规(guī)模增约1.2万亿元至(zhì)26.2万亿元（详见《居民风险偏好仍低，理财增(zēng)量66％在现金管理》），规模上与居民存款降幅基本匹配(pèi)；二是预留(liú)资金用(yòng)于小长(zhǎng)假消费，对应部分转为企业存款；三是(shì)4月在30大中城市地产销售同比(bǐ)增28.4％的情况下，居(jū)民贷款同比(bǐ)转负(fù)，居民购房可能更多依(yī)赖自(zì)有资金，对应居民存(cún)款(kuǎn)减(jiǎn)少(shǎo)，或转为企业(yè)存款等。此(cǐ)外，4月物价(jià)下降和就(jiù)业压力边际上升。CPI同比下行(xíng)至0.1％，制造业和非制造业PMI从业人(rén)员分项均位于荣枯线之下，可(kě)能(néng)制约(yuē)了居(jū)民消费(fèi)需求释放(fàng)，使得储蓄意愿维持(chí)高(gāo)位，居民加(jiā)杠(gāng)杆意愿(yuàn)也(yě)偏弱。

　　新增企业存款1408亿元(yuán)，去年同期为-1210亿(yì)元(yuán)，同比+2618亿元。M1环比-8260亿元(yuán)（主要对(duì)应企业活期存款增(zēng)量），去年(nián)同期为-8925亿元。4月M1同比(bǐ)增(zēng)长5.3％，略高(gāo)于3月的5.1％，对比去(qù)年6-10月(yuè)的平均值约(yuē)6.2％仍(réng)偏低。企(qǐ)业存款活化程度略有(yǒu)改善，但幅度有限。4月企业存(cún)款结构数据尚未发布，观察3月数据，新(xīn)增(zēng)企业定(dìng)期存(cún)款1.40万(wàn)亿元，同比(bǐ)多增1474亿元；新增活期存款1.19万亿元，同比少增(zēng)2290亿元。