5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称，其累计有(yǒu)效认购申请份(fèn)额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行上(shàng)限，将启动(dòng)比例(lì)配售。这(zhè)则小公(gōng)告(gào)体现出市场(chǎng)对这(zhè)一“中特估(gū)”主题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批(pī)3只央企回(huí)报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在(zài)去年底(dǐ)及(jí)今(jīn)年一(yī)季度，一些基(jī)金经理(lǐ)开(kāi)始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资金面(miàn)、情(qíng)绪面、估值方式等问(wèn)题成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多位(wèi)投研人士(shì)，解(jiě)析“中特估(gū)”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积(jī)极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如(rú)5月15日(rì)就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆(duī)上报(bào)的央国(guó)企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素的，近期(qī)银(yín)行股大涨(zhǎng)的一个催化(huà)因(yīn)素就是积极(jí)推介相关央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多(duō)主题(tí)基金的(de)申报(bào)发行(xíng)，我(wǒ)认为(wèi)确(què)实会成为引(yǐn)爆行(xíng)情(qíng)的催化剂，基(jī)本(běn)面、资金(jīn)面、政策(cè)面都在(zài)向(xiàng)好，下半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒(héng)更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主(zhǔ)题基金主要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大主题(tí)，这(zhè)样的布(bù)局可以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进(jìn)一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平淡，近期多(duō)只国央企主题基金申报和(hé)发行，行情火热下(xià)将为市场带来增量资金，有望(wàng)推(tuī)动进一(yī)步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积(jī)极布局央国(guó)企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面是(shì)因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念(niàn)，央国(guó)企上市(shì)公(gōng)司的(de)投资价值(zhí)凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将为投资者提供更丰富的(de)工(gōng)具(jù)以参与到央(yāng)国企投资。另一方面是落实公募基金行业高质(zhì)量发展的要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革(gé)，更好发挥(huī)公募基金服务资本市场改革(gé)、服(fú)务(wù)实体经济(jì)和国家(jiā)战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的发行将(jiāng)为(wèi)央(yāng)企相关标的和板块(kuài)带来(lái)增量资(zī)金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成(chéng)为中(zhōng)特(tè)估行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估(gū)和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前(qián)重点关注三将军三箭定天山指的是谁定天下，将军三箭定天山说的是哪位历史人物大(dà)行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业(yè)主要是央(yāng)企或地方国(guó)资所在的行业，民营企业(yè)占比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在今年会有重大的(de)向上变(biàn)化的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会(huì)受益于今(jīn)年市(shì)场成(chéng)交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改革的(de)推进，大概(gài)率这(zhè)些企业会进入(rù)一个(gè)提(tí)质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是(shì)过(guò)去5年(nián)10年改革(gé)的成果(guǒ)，是(shì)非常基本(běn)面的，和(hé)他过去1至2年研究投(tóu)资思(sī)路也(yě)非(fēi)常吻合，为在(zài)下半年(nián)抓住这波中特估的投(tóu)资机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中特估的(de)机会未(wèi)来三年(nián)分两个阶段。”融通(tōng)红利机(jī)会基(jī)金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶(jiē)段(duàn)也就是今年以数字经(jīng)济(jì)和“一(yī)带一路”的主(zhǔ)题(tí)普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶(jiē)段是未来两(liǎng)年，在主题性机(jī)会(huì)消散(sàn)以后，基于顶层设计(jì)对国央经营(yíng)管理价值导(dǎo)向变化，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个(gè)慢变量，会在(zài)未来两(liǎng)年(nián)体现在每一个央(yāng)国企的(de)报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股(gǔ)提前进行布局，比(bǐ)如医药(yào)和(hé)消(xiāo)费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显(xiǎn)露出不(bù)少(shǎo)基(jī)金(jīn)在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股(gǔ)股票池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持(chí)有(yǒu)股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型基(jī)金(jīn)的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季(jì)报十大重仓股的(de)数据，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动(dòng)加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比(bǐ)例(lì)，一季度超(chāo)过30％的(de)偏股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基(jī)金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券(quàn)数据统计也显(xiǎn)示，一季度(dù)主动偏股(gǔ)型公(gōng)募(mù)基金对港股央国企的持(chí)股市值比重(zhòng)达到2019年以来的(de)新高，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市值(zhí)占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的(de)股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投研(yán)，落(luò)实到日常的投研流程和实(shí)践之中，不(bù)少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红利机(jī)会(huì)基(jī)金经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利用(yòng)当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通(tōng)基金(jīn)在行(xíng)动上，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业的所有国(guó)央(yāng)企构建(jiàn)专(zhuān)门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企(qǐ)经营思路和财务(wù)导向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他表示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻的(de)认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜明中国元(yuán)素(sù)和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此(cǐ)基础上构建的具有时代特征和中国特色、符合国(guó)家战略导(dǎo)向的估值体系，而(ér)不是(shì)简单(dān)套用(yòng)国外(wài)的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到(dào)的行业和公(gōng)司，一直在发生的(de)变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传(chuán)统产(chǎn)业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在增(zēng)加相关行业(yè)的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤春表示，积极(jí)践行中国特色的估值体(tǐ)系是资本市场使命(mìng)，投资(zī)者需要学习领(lǐng)会并针(zhēn)对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系的(de)框架是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标也非常(cháng)重(zhòng)要，投(tóu)资者的认可和实施是最终(zhōng)该体系能否(fǒu)具(jù)备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是(shì)很大的认知误(wù)区，市(shì)场化认可(kě)是基本(běn)的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国(guó)企(qǐ)央(yāng)企发展要(yào)符(fú)合国家战略(lüè)发(fā)展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社(shè)会公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑进(jìn)估(gū)值(zhí)体系之(zhī)中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的(de)基(jī)金经理认为，对于(yú)国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形(xíng)成了(le)初步的(de)企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价(jià)值、符合国家战略发展的价值？首要(yào)任(rèn)务就构建中(zhōng)国特色(sè)的价值评价(jià)体(tǐ)系，改(gǎi)变从以私人股东权(quán)益出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价值估值体系，转(zhuǎn)向社会整体价(jià)值观(guān)念、纳(nà)入(rù)中国特(tè)色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的(de)社(shè)会(huì)价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近年来(lái)国资委指导国内团(tuán)队对(duì)于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探(tàn)索，结合(hé)国际通用规则，目前已经形(xíng)成了(le)初步的企业社会(huì)价值评价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经理王(wáng)帅(shuài)也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应(yīng)该是注将军三箭定天山指的是谁定天下，将军三箭定天山说的是哪位历史人物重企业价值(zhí)的可持续(xù)估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技(jì)创新(xīn)对(duì)提升企(qǐ)业内在(zài)价值的积极作用，这样(yàng)有利于(yú)提高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实务工(gōng)作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标可(kě)以使(shǐ)用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营业现金(jīn)比率、资产(chǎn)负(fù)债(zhài)率、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基(jī)金(jīn)经理李(lǐ)欣更细致分析在估(gū)值(zhí)思维、估值(zhí)结论、估值(zhí)判断(duàn)上有变(biàn)化(huà)，尤其(qí)是(shì)估值的方法和(hé)指标(biāo)上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的(de)研究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和(hé)可持续发展等各种(zhǒng)因素与企业(yè)价值(zhí)的关系。这些因(yīn)素在对估值结(jié)论和判(pàn)断(duàn)的影响上(shàng)，也(yě)使得中国特色的估值体系与传统的估(gū)值体系有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估(gū)值思(sī)维的变化，还有估值(zhí)结论(lùn)和估值判断的变化(huà)，都是为了(le)更好地适应中国的(de)市场和经济特(tè)点，提(tí)供更精准、更(gèng)合理的企(qǐ)业估(gū)值信(xìn)息。”李欣(xīn)表示。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进(jìn)行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使(shǐ)用。

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