平安首经团(tuán)队：钟正生/范城恺

　　核(hé)心观(guān)点

　　4月美国通(tōng)胀如期回落。2023年(nián)4月美国CPI和核心CPI同(tóng)比增速如期(qī)回落。其中，住房(fáng)租金、二手(shǒu)车、汽油(yóu)等分项环比上涨较快，食品、医疗保健等价格平(píng)稳。从(cóng)CPI同比(bǐ)拉动看，4月住房租金拉动较3月小(xiǎo)幅(fú)回落0.1个百分点至2.8％，能(néng)源(yuán)分项连续第二个(gè)月拖累0.4个百(bǎi)分点(diǎn)，二手车和(hé)卡车分项的拖累则缩窄0.1个百分点至0.2％。4月通胀(zhàng)数(shù)据公布后，市(shì)场对政(zhèng)策利率预期小(xiǎo)幅下修，CME利率期(qī)货(huò)市场预计6月不(bù)加息(xī)概率(lǜ)升至90％以上，且进(jìn)一步押注下(xià)半年降(jiàng)息3次(cì)（75BP）。

　　1-4月(yuè)美国通(tōng)胀回落(luò)放缓(huǎn)。2023年(nián)1-4月，美国通胀回落速度比2022下半年更慢。2023年(nián)1-4月CPI平均(jūn)环比增(zēng)速为0.35％，高于(yú)2022下半年平均环比增速的0.23％。原因在(zài)于，能源(yuán)价格回落对CPI的拖累(lèi)显著下降，以及二手(shǒu)车价格止跌回(huí)升。这说明，供给改善带来的利好(hǎo)正(zhèng)在耗尽(jǐn)，而需求驱动的通胀(zhàng)仍(réng)然顽(wán)固。我们理(lǐ)解，美国(guó)核心通胀的(de)韧性与居(jū)民消费的(de)韧性(xìng)相匹配。一季度(dù)美国机动(dòng)车和零部(bù)件等消费明显增长，与美国CPI二手车和(hé)卡车价格分项的反弹相匹配。

　　下半年美国通(tōng)胀反弹(dàn)风险值(zhí)得关注。今年二季(jì)度，由于基数原因(yīn)美国CPI同比增(zēng)速呈快(kuài)速回落走势，市(shì)场(chǎng)很容易对美国通胀回落持乐观看法，并忽视通胀环比走势的(de)韧性。但(dàn)三季度以(yǐ)后，基数(shù)效(xiào)应利好不再，在基(jī)准情(qíng)形(xíng)下，美国标题(tí)通胀率很(hěn)可能企稳。我(wǒ)们进一步提示下(xià)半年美国通胀超预(yù)期上行的可能(néng)性：第一，汽(qì)车价格可能超预期上行(xíng)。一季度美国汽(qì)车(chē)消费回升(shēng)，可能夯(hāng)实汽车(chē)制造商的(de)财务状况(kuàng)，并(bìng)限制其(qí)继续降价的空间。此外(wài)，美国汽车(chē)制造商(shāng)存货量同比增速快速下降。第二，房租回落可能(néng)再度滞后(hòu)。目前市场预期下(xià)半年美国住房(fáng)租金回(huí)落(luò)。然而，历史上美国房(fáng)价与(yǔ)租(zū)金的相关性并不稳定。考虑(lǜ)到当前美国房屋空置(zhì)率更处于历史最低水平，住(zhù)房供给(gěi)的紧张也可能阻(zǔ)碍(ài)住房租金回落(luò)的(de)斜率。第三，能源价格可能受供给(gěi)扰动而超预期(qī)反弹(dàn)。全球(qiú)能源(yuán)需求维持强劲；欧佩克+频繁(fán)出手(shǒu)呵(hē)护油价，未来(lái)也不排除(chú)采取(qǔ)新的行动；欧洲(zhōu)能(néng)源风险或在(zài)下一轮冬季回升。

　　如果(guǒ)下半年美国通胀较(jiào)为顽(wán)固，美联储或将较(jiào)难(nán)降息。如果当前浓厚的降息预期被(bèi)逐渐修(xiū)正削弱，市场(chǎng)可能需要(yào)重估美(měi)联储长时间保持高利率对经济的负面影响，继而可能进一(yī)步计入中期(qī)经济衰退风(fēng)险(xiǎn)。相应地，美(měi)股(gǔ)调(diào)整压(yā)力仍未消散，因盈利预期(qī)仍(réng)有下修空间(jiān)；在通胀和货币紧缩预期上修时(shí)期，美债利率和美元指数可能(néng)阶(jiē)段企稳，黄金价格可能阶段回调。

　　风险提示：美(měi)国金(jīn)融风险(xiǎn)超预(yù)期上升(shēng)，美国经济超预期下(xià)行，美联储降息超预期提前(qián)等(děng)。

　　2023年4月美国CPI和(hé)核心CPI同(tóng)比增(zēng)速如(rú)期(qī)回落，市场进一步(bù)押注(zhù)美联储6月不(bù)加息、下半年降息。但值得注意的是，2023年以(yǐ)来(lái)，美国(guó)通(tōng)胀回(huí)落速度比(bǐ)2022下(xià)半年(nián)更慢，供给改善带来的利好正在耗(hào)尽，而需求驱动的通(tōng)胀仍(réng)然顽(wán)固。我们认(rèn)为，美(měi)国通胀风险或(huò)在下半年(nián)，当基数效应(yīng)利好不再，美国(guó)标(biāo)题通胀率(lǜ)可(kě)能企稳，且(qiě)不排除(chú)超预(yù)期反弹(dàn)。具体(tǐ)地，下半年(nián)汽车价格回升(shēng)、住房租金回(huí)落滞后、以(yǐ)及能源(yuán)价格反弹的(de)风(fēng)险均值得关注(zhù)。若下半年美国通胀较为顽固，美联储将较难(nán)降息，美(měi)国中期(qī)经济(jì)衰退风(fēng)险(xiǎn)将进一步(bù)上升(shēng)。

　　01

　　4月美国(guó)通(tōng)胀如期回落

　　2023年4月美国(guó)CPI同(tóng)比低于前值和(hé)预期，核心CPI同比持平于预期、低于前值(zhí)。美国劳(láo)工(gōng)部（BLS）5月10日公布数据显(xiǎn)示，美国(guó)4月(yuè)CPI同比4.9％，略低于(yú)预期(qī)和前值5％，已(yǐ)连续10个(gè)月下滑；4月CPI环(huán)比(bǐ)0.4％，持平(píng)于预(yù)期(qī)、高于(yú)前值0.1％。4月(yuè)核(hé)心CPI同比5.5％，持平(píng)预期，略低于前值5.6％，下行斜率较(jiào)缓显示(shì)通胀(zhàng)粘性；4月核心(xīn)CPI环比0.4％，持平(píng)于预期和(hé)前值(zhí)。

　　结构(gòu)上，住房租金、二(èr)手车(chē)、汽油(yóu)等分项环比上(shàng)涨较快，食(shí)品、医疗保健等(děng)价格平稳(wěn)。首先，CPI食品(pǐn)分项连续2个(gè)月环(huán)比零增长，家庭食品价格(gé)下跌与外出食品价格上涨相互抵消。其次(cì)，CPI能源分项环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)0.6％，显(xiǎn)著高于前值-3.5％。其中，能源服务环(huán)比-1.7％，高(gāo)于前(qián)值-2.3％；能源商品环比(bǐ)2.7％，高于前值-4.6％，能(néng)源商品(pǐn)中，汽油受OPEC减(jiǎn)产和旅游旺季的影响，环比3％，高(gāo)于前(qián)值-4.6％。此外(wài)，核心商品价格环比0.6％，高于前值0.2％，是自(zì)2022年中期以来(lái)最大涨幅，其(qí)中二(èr)手车和卡车环比4.4％，高于前值(zhí)-0.9％；核心服务环比0.4％，持平前值，其(qí)中住房租金环比0.5％，低于前值0.6％。

　　从CPI同比拉动看，4月住房(fáng)租金拉动较3月(yuè)小幅回落0.1个百分点至2.8％，食品拉动回落0.2个百分点至1.0％，交通运输服务拉动回落0.2个百分点至(zhì)0.6％，能源分项连续第(dì)二个(gè)月拖累0.4个百分点，二手车和卡车分项的拖(tuō)累则缩窄0.1个百分点至0.2％；除上述分项的“其他(tā)”项目拉动(dòng)0.9％。

　　4月通胀(zhàng)数据公布后，市场对政策(cè)利率预(yù)期小(xiǎo)幅下修(xiū)，美股纳指(zhǐ)和标(biāo)普500收涨，美债利(lì)率(lǜ)和美元指数小(xiǎo)幅下跌(diē)。5月10日，CME FedWatch显示6月美(měi)联储停止(zhǐ)加息的概(gài)率，由前一天(tiān)的78.8％上涨至91.5％；12月议(yì)息会议的(de)加权平均利率预期为由前一天(tiān)的4.36％降低至4.26％，即(jí)市场(chǎng)进一(yī)步(bù)押注下半年降息(xī)3次（75BP）左右。当日，美股道琼斯指数微跌0.09％，标普500指数和纳斯达克指数分别上涨(zhǎng)0.45％和1.04％；美债(zhài)收益(yì)率全线下跌，10年美债收益率下跌10BP至3.43％，2年美债收(shōu)益率下(xià)跌11BP至3.90％；美元(yuán)指数(s富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗hù)下跌0.21％至101.4；伦敦黄金现货下跌(diē)0.23％至(zhì)2029美(měi)元/盎司。

　　02

　　1-4月美国(guó)通胀回落放缓(huǎn)

　　2023年1-4月，美国通胀回落速度比2022下(xià)半年更慢(màn)，供给改善带(dài)来的利好正在耗尽，而需求驱动的通胀仍然顽固(gù)。我们测(cè)算，2023年(nián)1-4月美国CPI平(píng)均环比增速为0.35％，高于2022下半年(nián)平均环比增(zēng)速的(de)0.23％；核心CPI平均环比(bǐ)保持在0.42-0.43％的高位。CPI环比走势上扬的原因(yīn)在(zài)于，核心通胀仍然维持(chí)高位(wèi)，而(ér)能源价格回落对(duì)CPI的(de)拖累显著(zhù)下降：2022下半年国际能源价格(gé)高位回落(luò)，美国CPI能源分(fēn)项平均环比下(xià)降2.2％，但2023年以来能源价(jià)格基本企(qǐ)稳(wěn)，能源分项(xiàng)平均环比仅下(xià)降0.4％。核(hé)心(xīn)通胀方面，最重(zhòng)要的住房(fáng)租金环比增速维持高位，而二手车价(jià)格止(zhǐ)跌回升，并抵(dǐ)消(xiāo)了医疗保健(jiàn)价格回(huí)落的利好。我们在(zài)此前(qián)报告中已提示，在(zài)美(měi)国通胀结构中，供给因素改善效(xiào)果边(biān)际(jì)减(jiǎn)弱，而需求因(yīn)素没有明(míng)显(xiǎn)降温(wēn)，使(shǐ)得通胀回落(luò)的(de)幅度存疑（参(cān)考报告(gào)《美(měi)国通(tōng)胀压力(lì)反复》等）。

　　需(xū)要指(zhǐ)出的是，美(měi)国核心通胀(zhàng)的韧性(xìng)与居(jū)民消(xiāo)费的韧性相匹配(pèi)。2023年一季(jì)度，美国个(gè)人消费支出环比大幅增长3.7％（折年率），对一季度美国GDP环(huán)比(bǐ)折年率的贡献高(gāo)达2.5个百分点。结构上(shàng)，服(fú)务消费维持强劲，而耐用品消费明显回升(shēng)，尤其机动车和(hé)零部件(jiàn)等消费明显增长，与(yǔ)美(měi)国CPI二手车和卡车分项的反弹相(xiāng)匹配(pèi)。美国(guó)居民(mín)消费的韧性(xìng)，不仅得益于尚未耗尽的(de)超(chāo)额(é)储蓄、薪资增长和(hé)家庭资产负债表健康等，也可能来自居(jū)民(mín)收入和财富分(fēn)配的(de)改善、财(cái)产性利息收入的(de)上升、实际收入上升和消费预期(qī)改善等多方因素加持（参考报告《对美(měi)国消费韧性的三点思考——兼评美国一季度GDP数据》）。

　　03

　　下半(bàn)年美国通胀反弹风(fēng)险值得关注

　　今年下半年，美国(guó)通(tōng)胀超预期上行(xíng)的风险值得关注。综合考虑(lǜ)美国(guó)经济下行与通胀黏性(xìng)，我们(men)的基(jī)准假(jiǎ)设是，2023年内(nèi)美国(guó)CPI环比增速平均或(huò)在0.3％左(zuǒ)右，介于2023年1-4月均(jūn)值（0.35％）和(hé)2022年下半年（0.23％）之间，但仍高于2015-2019年(nián)平均水平(píng)（0.15％）；偏弱假(jiǎ)设(shè)为0.2％，即考虑美国需求(qiú)走(zǒu)弱的影响更大；偏强假设为0.4％，即考虑美国通胀(zhàng)黏性更强或发(fā)生新的供给冲(chōng)击(jī)等(děng)。假(jiǎ)设年(nián)内(nèi)美国CPI季调(diào)环(huán)比0.2/0.3/0.4％，则(zé)2023年6月美国CPI季调同比或分别(bié)达到3.2/3.4/3.6％，12月或分别达到2.9/3.8/4.6％。这意味着，在二季度，由于基数(shù)原(yuán)因，美国CPI同比增速呈(chéng)快速回落走势，即(jí)便5月(yuè)和6月(yuè)CPI环比保持(chí)在0.4％高位，CPI同比增速也可能回(huí)落至3.5％左右。在此期间(jiān)，市场很(hěn)容易对通(tōng)胀(zhàng)回落持(chí)乐观看法，并忽视美国通胀环比走势的韧性。但三(sān)季度以后，基数(shù)效(xiào)应(yīng)利好不再(zài)，在基准情形下，美国标题通胀(zhàng)率(lǜ)很(hěn)可能企稳。

　　在(zài)此基础上，我们进(jìn)一步(bù)提示下半(bàn)年美(měi)国通胀超预期上行(xíng)的可能性。

　　第一，汽(qì)车价(jià)格可能超预期上行(xíng)。受2021年初财政(zhèng)刺激利好，美国汽车等(děng)耐用品消费一(yī)度爆发式增长，但(dàn)自2021年下半年(nián)以来逐(zhú)渐(jiàn)冷却。然而，目前(qián)有迹象表明，美国汽车(chē)消费(fèi)需求并未完全“透支”。2023年以来(lái)，随着国际供应链(liàn)继续修复，加上多数电动汽车企业(yè)打响“价(jià)格战”，美国(guó)汽(qì)车消(xiāo)费企稳回升(shēng)。2023年一季度，美国(guó)机动车(chē)和零部件消费同比增(zēng)长(zhǎng)4.4％，在连(lián)续六个季度负增长后(hòu)实现(xiàn)正增长。更(gèng)高频的(de)数(shù)据也印(yìn)证了美(měi)国(guó)汽车消(xiāo)费回升的趋(qū)势，2023年1-3月美(měi)国国内汽车销量同比增速分别(bié)达(dá)5.8％、7.5％和9.2％，连续三个月(yuè)加快增长(zhǎng)。汽(qì)车销售回(huí)暖会夯实(shí)汽车(chē)制造商的财(cái)务(wù)状(zhuàng)况，也会限(xiàn)制其继续(xù)降价(jià)的空间(jiān)。此外，美国商务部数据显(xiǎn)示，截至2023年3月，汽车(chē)制造商存货(huò)量同比(bǐ)增速下(xià)降至(zhì)1.5％，这一数字在2018-19年维(wéi)持(chí)在10％左右(yòu)，暗示未来汽(qì)车供给压(yā)力可(kě)能上升。因此在下半年，美(měi)国汽车(chē)销售数量和价格均可能超预(yù)期(qī)上扬。

　　第二，房租回(huí)落可(kě)能再度(dù)滞后(hòu)。历史数据显示，美国房价（OFHEO单独购房价格(gé)指数）同比领先(xiān)CPI住房租金同比9个月至2年不(bù)等(děng)。本轮(lún)美(měi)国房价同(tóng)比增速于2022年(nián)中左右触顶回落，继(jì)而市(shì)场期待2023年下半年(nián)美国住房(fáng)租(zū)金同比(bǐ)增(zēng)速放缓(huǎn)。但(dàn)是，房价与(yǔ)租金的(de)相(xiāng)关性(xìng)并不稳定。此(cǐ)外(wài)，考(kǎo)虑到当(dāng)前美国(guó)房屋空置率更处于富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗历史最低水平(píng)，住房供给紧张也(yě)可能阻(zǔ)碍(ài)住(zhù)房租(zū)金回落的斜率(lǜ)。如果CPI住房租金环(huán)比增(zēng)速(sù)仍(réng)持续(xù)保持0.5％以上，那么美(měi)国CPI环比很难下降至0.3％以下，CPI同(tóng)比便有反弹风险。

　　第三，能源价(jià)格(gé)可能(néng)受供给扰动而超预期(qī)反弹。首先，尽管(guǎn)美(měi)欧经济前景蒙(méng)尘，但全球(qiú)能源需求维持强(qiáng)劲。国际(jì)能(néng)源(yuán)署（IEA）4月中旬(xún)发布月报(bào)显示，其预计(jì)2023年全球石(shí)油需求将增加(jiā)200万(wàn)桶/日，主要得益于中国需求复苏。其次，欧佩(pèi)克+频繁出手呵护(hù)油价，未来也不排除采取新的行(xíng)动(dòng)。2022年下半年以(yǐ)来，欧佩克+更频繁(fán)地调整(zhěng)产量(liàng)，以(yǐ)干预市场、呵护油(yóu)价。今(jīn)年4月初，欧(ōu)佩克(kè)+意(yì)外宣布减(jiǎn)产，提振了因美(měi)欧银(yín)行危机而下挫的(de)国际油价。但好景不长(zhǎng)，4月下旬以来美(měi)国地(dì)区银行危(wēi)机再(zài)起，油(yóu)价回(huí)调(diào)。据(jù)IMF数据，2023年沙特(tè)财政盈亏(kuī)平衡油价为80.9美元/桶。往后(hòu)看(kàn)，不(bù)排除欧佩克+进(jìn)一步减(jiǎn)产呵护油(yóu)价。最后(hòu)，欧洲能源风险或在下(xià)一轮冬(dōng)季回(huí)升。展望下半(bàn)年，欧洲能(néng)源形势仍有(yǒu)不确定性。据IEA 2022年(nián)12月报(bào)告，2023年欧盟天然气供需缺口仍有270亿(yì)立方(fāng)米。OPEC 2022年11月预测(cè)，若LNG进口不足或遭遇“冷冬”，欧洲天然气储备(bèi)可能处于警(jǐng)戒线(xiàn)水平之下。一旦欧洲能源风险再起，原油(yóu)、天然气等国际能(néng)源(yuán)品(pǐn)价格可能反弹。

　　若下半年(nián)美国(guó)通胀较为顽固，美联储或(huò)将较难降(jiàng)息。如果年末美国CPI同比增速维持在3.8％以上，对应(yīng)PCE同(tóng)比将维持3％以上，基本符合(hé)美联储2022年12月(yuè)的预测水平，当时2023年PCE预(yù)期中值(zhí)为3.1％、核心PCE预期中值为(wèi)3.5％，鲍威(wēi)尔讲话时较为明确(què)地(dì)表示2023年可(kě)能不(bù)会降息(xī)。由此(cǐ)推断，若(ruò)当PCE同比(bǐ)维(wéi)持3％以上时，美(měi)联储选择(zé)降息的底气可能不足。截(jié)至目前，市场(chǎng)对于美联储下半年降息的预期(qī)仍强。如果(guǒ)浓厚(hòu)的降息预期被逐渐修正削(xuē)弱，市场可(kě)能需要重估(gū)美(měi)联储长时间保持高利率对美国经济(jì)的负面影响(xiǎng)，继而可(kě)能进一(yī)步计入中(zhōng)期经(jīng)济衰退风险。相应地，美股(gǔ)调整压力仍未消散，因(yīn)盈利预期仍有下修空(kōng)间；在通胀(zhàng)和货币(bì)紧缩预期“上(shàng)修”时期，美(měi)债利(lì)率和美元指数可(kě)能阶(jiē)段企稳，黄金价(jià)格可能阶段回调。

　　风险提示(shì)：美国金融风(fēng)险超预期上升(shēng)，美国(guó)经济超预期下行(xíng)，美联储降息(xī)超(chāo)预期提前等。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗