文(wén)丨(gǔn)明(míng)明 章立(lì)聪(cōng) 余经纬

　　跨季(jì)结(jié)束后资金利(lì)率自低位持续上行，即便税期结(jié)束，资金利率却仍未回落，反而进一(yī)步(bù)走高。我们认为主要是源于：①货(huò)币政策力(lì)度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠(dié)加(jiā)4月信(抖音里面朋友是什么意思 抖音朋友必须是互关吗xìn)贷投(tóu)放情况较好，导(dǎo)致银行(xíng)资(zī)金融出意愿(yuàn)与能(néng)力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考(kǎo)虑假期和月末因素，预计短期(qī)内，资金(jīn)利率下行空间有限，波(bō)动幅度(dù)加大，建(jiàn)议投资者关(guān)注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期(qī)资金利率持续上行。

　　跨季结抖音里面朋友是什么意思 抖音朋友必须是互关吗束后资金利率自低位持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后(hòu)却并(bìng)未回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大(dà)。从隔夜利率角度观察，银(yín)行与非银(yín)机(jī)构间流动性(xìng)分层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天(tiān)利率的期限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们(men)认为税期结束，资(zī)金不松，主(zhǔ)要有(yǒu)以下(xià)几点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳(wěn)健的货币(bì)政(zhèng)策坚持以我为主、稳字当头，保持货币(bì)信贷合理增长，确保利(lì)率水(shuǐ)平合适，在追求(qiú)经(jīng)济(jì)提(tí)振(zhèn)的同时，也注重防范市场过热(rè)带来的(de)金融风险。在满足广(guǎng)义流(liú)动性供需匹配的前提下，货币工(gōng)具力度可能会(huì)有(yǒu)抖音里面朋友是什么意思 抖音朋友必须是互关吗所回摆。从央行(xíng)的具(jù)体操(cāo)作上来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆(nì)回购(gòu)投放低量操作，结构性(xìng)工具(jù)“有进有退”，均预示(shì)后续政策将(jiāng)更(gèng)加“精准有(yǒu)力”，流动(dòng)性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款(kuǎn)叠加(jiā)4月(yuè)信贷投(tóu)放情况(kuàng)较好，导致银(yín)行(xíng)资(zī)金融出意愿与(yǔ)能(néng)力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通常是缴税(shuì)大月，因此(cǐ)走(zǒu)款(kuǎn)可能对银行间(jiān)流(liú)动(dòng)性带来了一(yī)定的压力(lì)。此(cǐ)外，参考(kǎo)近期(qī)票据利率(lǜ)走势，预(yù)计信贷(dài)增速较一季度将会(huì)有所放(fàng)缓(huǎn)，但4月预计(jì)仍将(jiāng)保持同(tóng)比多增的(de)态势。税期缴款叠加信贷投放，银(yín)行(xíng)系统整体资金流出(chū)，因此向(xiàng)同业融出的(de)意(yì)愿和能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资(zī)金(jīn)较为拥挤可能会(huì)导致债市脆弱(ruò)性和敏感度增加，且(qiě)投资者对于未来一个月资金(jīn)利(lì)率(lǜ)上行的担(dān)忧增加。

　　从(cóng)质(zhì)押式(shì)回购成交(jiāo)量(liàng)和我们测算(suàn)的杠杆(gān)率来看，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加(jiā)杠杆情绪有所(suǒ)降(jiàng)温，但依(yī)然处于历史相对积(jī)极的(de)水平，导致(zhì)债市(shì)敏(mǐn)感度增加。此外投(tóu)资者对货币政策力度以(yǐ)及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得市场上对于未来(lái)一个月(yuè)内资金价(jià)格上行(xíng)的预期更为强烈(liè)。

　　▍后市(shì)展(zhǎn)望：五(wǔ)一(yī)假期临近(jìn)，回购资金的(de)期(qī)限(xiàn)被动拉长，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月末(mò)往往财政集中(zhōng)支出(chū)，向市场释(shì)放资金；但跨月前夕银行资(zī)金融出意愿一般较低(dī)，预计资金波动幅度较(jiào)大(dà)。对于债市(shì)而言，短(duǎn)期(qī)交易(yì)主线或延续(xù)政策与基本(běn)面预期(qī)交(jiāo)易，预计利率以震荡走势为主，建(jiàn)议投资(zī)者关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流动(dòng)性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情绪以及(jí)头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货(huò)币(bì)政策不及(jí)预(yù)期；经济复苏(sū)节(jié)奏不(bù)及预期；银(yín)行间市场流动(dòng)性过快收(shōu)紧。

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