5月13日，年内首只(zhǐ)央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发布公告称(chēng)，其累计(jì)有效认购(gòu)申(shēn)请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现出市场对这(zhè)一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关注度(dù)非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底及(jí)今年(nián)一季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中(zhōng)特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中国基金(jīn)报采访(fǎng)多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基金(jīn)发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)、央企现(xiàn)代能(néng)源等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一波“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股大(dà)涨的(de)一个催(cuī)化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多(duō)主题基金的申报发(fā)行，我认(rèn)为确(què)实会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示(shì)，近(jìn)期密集申报的(de)国(guó)央企(qǐ)主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科(kē)技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样(yàng)的(de)布局可以更(gèng)好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行将成为(wèi)行情(qíng)进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多只国(guó)央企主题基金申报和发(fā)行(xíng)，行(xíng)情(qíng)火热下将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一(yī)步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基(jī)金积极布局(jú)央国企(qǐ)主题(tí)基金，一方面是因为新(xīn)一轮深化国(guó)企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市公司的(de)投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主题的(de)基(jī)金将为投(tóu)资者提供更丰富的工具以参(cān)与(yǔ)到央国企投资(zī)。另一方面是落实公募基金行业(yè)高(gāo)质量发(fā)展的(de)要求(qiú)，引导更多(duō)资金参(cān)与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募基金服务资本(běn)市场改(gǎi)革、服(fú)务(wù)实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行(xíng)将为(wèi)央企相关标的(de)和板块带来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活跃(yuè)度，有望成(chéng)为(wèi)中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显，中(zhōng)特估和人工(gōng)智能成为两大明显的(de)主线，而(ér)新能(néng)源等前(qián)期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注(zhù)三大行业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或(huò)地方国资(zī)所在的行业(yè)，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行业本身基本(běn)面在今年会(huì)有重大的(de)向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益(yì)于今年市场成(chéng)交量的放(fàng)大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同时，随(suí)着国(guó)有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非(fēi)常(cháng)基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估(gū)的(de)投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估(gū)的投资机会，判断中特(tè)估的机(jī)会未来(lái)三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理何(hé)龙表示(shì)，第一阶段也就是今年以数(shù)字(zì)经济和“一(yī)带一(yī)路”的(de)主(zhǔ)题(tí)普涨性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨(zhǎng)性的(de)机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国(guó)央经(jīng)营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营(yíng)成果随(suí)之(zhī)改(gǎi)变是一个慢变量，会在(zài)未(wèi)来两年体现在每(měi)一个(gè)央国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生(shēng)显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药和消(xiāo)费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出(chū)不(bù)少基金在行动(dòng)。国(guó)金证券研(yán)究所数据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型基金(jīn)持有股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露的持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓中，占比明显提高(gāo)。上(shàng)述数(shù)据显示，根据偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股(gǔ)涨(zhǎng)跌(diē)影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中特估”概念(niàn)股的市值(zhí)占2022年末股票(piào)总市值(zhí)比例(lì)，一(yī)季度超(chāo)过30％的偏(piān)股主动型基金(jīn)主动加仓了(le)“中特估”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年末(mò)不持有“中特(tè)估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证(zhèng)券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏(piān)股(gǔ)型公(gōng)募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值(zhí)比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总市值占港股持(chí)股总市值的比(bǐ)重(zhòng)由(yóu)2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的(de)股票库(kù)

　　可(kě)以(yǐ)说(shuō)中国特(tè)色估值体系，正深刻影响基(jī)金公司的投研(yán)，落实到日常(cháng)的投研流程和实(shí)践之中，不少基金公(gōng)司在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究(jiū)员过去(qù)对国(guó)央企的(de)固定(dìng)思维，需要实地考察(chá)国央企，并(bìng)且需要利用(yòng)当前(qián)国央企(qǐ)愿意交流(liú)的契机，多花精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员将自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票(piào)库(kù)，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了(le)解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和(hé)财(cái)务导向的变化(huà)，结合(hé)行业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也(yě)谈(tán)到“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识(shí)市场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产业结(jié)构、主体持续发(fā)展(zhǎn)能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国(guó)元(yuán)素(sù)和发展阶段(duàn)特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构(gòu)建(jiàn)的具有时代特征和中国(guó)特色、符合国(guó)家战略导向(xiàng)的估值体系(xì)，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到(dào)的行业和公司，一(yī)直在发生的变化。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金经理章恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常(cháng)关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个(gè)领域，因此也是一(yī)定能够抓住中特估这(zhè)波行情的机(jī)会的。同时，随(suí)着时局的变化，也在增(zēng)加(jiā)相关行业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特(tè)色(sè)的估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的(de)估(gū)值体(tǐ)系进(jìn)行改造(zào)，以适(shì)应现(xiàn)实的(de)需要。明确该体系(xì)的框架是第(dì)一位(wèi)的工作(zuò)，合理设置指标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的(de)基础。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为的拔估(gū)值是(shì)很大的认(rèn)知误区，市场(chǎng)化(huà)认(rèn)可是基本(běn)的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共(gòng)责(zé)任等。而(ér)这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市场站姐主要是做什么的，站姐是什么干什么的关注。

　　多数受(shòu)访的基金经(jīng)理认(rèn)为，对于国(guó)央企的(de)估值方式(shì)要充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价值，目前已经形成了初步的(de)企(qǐ)业(yè)社会价值(zhí)评价(jià)体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会价值(zhí)、符(fú)合国家战(zhàn)略发展的(de)价值？首要任务就(jiù)构建中国(guó)特色的价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股东权益(yì)出(chū)发，现金流折(zhé)现为主要方法(fǎ)的单一价值估值体系(xì)，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中国(guó)特(tè)色(sè)的(de)ESG评(píng)价体(站姐主要是做什么的，站姐是什么干什么的tǐ)系(xì)，充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指数(shù)与量(liàng)化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来(lái)国(guó)资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特(tè)色ESG披(pī)露与评价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合(hé)国际通用规(guī)则，目前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业(yè)社(shè)会价值(zhí)评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市公(gōng)司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值(zhí)的可(kě)持续(xù)估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新对提(tí)升企业内(nèi)在(zài)价值(zhí)的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价(jià)模型的(de)科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策(cè)略构建等实务工(gōng)作中，都有成熟的(de)量化指标可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产收益率、营业现金(jīn)比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率、研发经费(fèi)投入(rù)强度(dù)等(děng)等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基(jī)金(jīn)经理李欣更细致分(fēn)析在估值(zhí)思维(wéi)、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估(gū)值的(de)方(fāng)法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要(yào)素成本等，以(yǐ)及在(zài)纵向和(hé)横向上的研究，强调(diào)政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持续(xù)发展(zhǎn)等各(gè)种因素(sù)与企业(yè)价值的关系。这(zhè)些因素在对估值(zhí)结(jié)论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系与传(chuán)统的(de)估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值结论和(hé)估值判(pàn)断的(de)变化，都是为(wèi)了更(gèng)好(hǎo)地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目前尚(shàng)没(méi)有公(gōng)认的指标可以使(shǐ)用。

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