5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF发布公(gōng)告(gào)称，其累计有(yǒu)效认购(gòu)申请(qǐng)份额总额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关(guān)注度非常高，5月15日(rì)首批(pī)3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。实(shí)际上，早在去年(nián)底(dǐ)及(jí)今年一季度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场(chǎng)关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧(pěng)。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有多(duō)只(zhǐ)国央企主题(tí)基金发(fā)行(xíng)，市场对(duì)此充满期待(dài)，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央(yāng)企(qǐ)现代能源等(děng)ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪(xù)上(shàng)是构成催化因素的，近(jìn)期(qī)银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积(jī)极推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发行，和诸多主题(tí)基金的(de)申报发行，我(wǒ)认为确(què)实会(huì)成为引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下(xià)半年，中特估有可能(néng)独领(lǐng)风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量(liàng)化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振(zhèn)建就表示，近期(qī)密集申报(bào)的国(guó)央企主题基金主要(yào)涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布(bù)局可以(yǐ)更(gèng)好支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情进一(yī)步上涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金申报和(hé)发行(xíng)，行(xíng)情火(huǒ)热下将为市场带来(lái)增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一方面是因为(wèi)新一轮(lún)深化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央(yāng)国企上市公司的投资(zī)价值(zhí)凸显，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参与到(dào)央(yāng)国企(qǐ)投资(zī)。另一方面是落实(shí)公募基金行业高质(zhì)量发展的要求(qiú)，引导(dǎo)更多资金参(cān)与央(yāng)国企改革，更好发挥公募(mù)基(jī)金服务资本(běn)市(shì)场改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的发行将为(wèi)央企相关(guān)标(biāo)的(de)和板块带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望(wàng)成为(wèi)中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情(qíng)明显，中特估和(hé)人工(gōng)智能成为(wèi)两大明显的主线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期热(rè)门赛道股冷却，在(zài)此背景下(xià)，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目前重点(diǎn)关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是(shì)央(yāng)企或地方国资所在的(de)行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本身(shēn)基本面在今年会有重大的向上变(biàn)化的机会(huì)，比如火电，会(huì)受(shòu)益于煤炭价格(gé)的下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今年市场(chǎng)成交量的放大(dà)，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的(de)推进，大概率这些(xiē)企业会进入(rù)一(yī)个提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过(guò)去(qù)5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去(qù)1至2年研究投(tóu)资(zī)思路也非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这(zhè)波(bō)中特估的投资(zī)机会做(zuò)好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特(tè)估(gū)的投(tóu)资机会，判断中特估的机会(huì)未来三年(nián)分两(liǎng)个(gè)阶段(duàn)。”融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示(shì)，第一(yī)阶段也就是今年以数字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来(lái)普涨(zhǎng)性的机(jī)会。第二阶段(duàn)是未来两年(nián)，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国央经营管理(lǐ)价(jià)值导向变(biàn)化，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是一(yī)个慢变量(liàng)，会在(zài)未来两(liǎng)年体现在每一个央国(guó)企(qǐ)的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能(néng)发生显著正(zhèng)向变化的个(gè)股提(tí)前进行布局(jú)，比如医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在(zài)行(xíng)动。国金证券研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大(dà)重仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在偏(piān)股主动型基金的(de)持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据显(xiǎn)示，根(gēn)据(jù)偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念(niàn)股(gǔ)的市(shì)值占2022年末股(gǔ)票(piào)总市值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估(gū)”概(gài)念股(gǔ)，但(dàn)在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统(tǒng)计(jì)也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型(xíng)公募基金对港股(gǔ)央(yāng)国企的持(chí)股市值比重达到(dào)2019年以来(lái)的新高，港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企持股总市值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

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　　构(gòu)建国央(yāng)企专门的(de)股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中国(guó)特色估(gū)值(zhí)体系(xì)，正深刻影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和实践之(zhī)中，不(bù)少基金公司在加(jiā)大投(tóu)研力量，更有专门构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过(guò)去对国央企的固定思维，需(xū)要实地考察(chá)国央(yāng)企，并且需要利用(yòng)当(dāng)前(qián)国央(yāng)企(qǐ)愿意(yì)交流的契机，多花(huā)精(jīng)力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另(lìng)一(yī)方面(miàn)，融通基金在(zài)行(xíng)动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建专门的(de)股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察(chá)其实地(dì)调(diào)研(yán)的的(de)成(chéng)果(guǒ)，了解(jiě)国央(yāng)企(qǐ)经营思路和(hé)财务(wù)导向的变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上(shàng)的重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结(jié)构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能力等方面(miàn)所体现(xiàn)的(de)鲜明(míng)中国(guó)元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在(zài)此基础上构建的具(jù)有时代特征(zhēng)和中国特色(sè)、符合国家战略导向的估(gū)值体系，而不是简单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉(shè)及(jí)到(dào)的行业和公司，一(yī)直(zhí)在发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基金一直(zhí)非常关(guān)注传统产业(yè)的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因此也是一(yī)定能够抓住中特(tè)估(gū)这波(bō)行情的机会的。同时，随(suí)着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色(sè)的估值体系是资(zī)本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需要学(xué)习领会并针对原有的估(gū)值体系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实的需要。明(míng)确该体系(xì)的框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非常(cháng)重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体系能(néng)否具备长期价值(zhí)的基础。不过(guò)，他也提醒，人为(wèi)的(de)拔估值(zhí)是很大的认知误(wù)区，市场化认可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国(guó)企是国民经济的(de)支柱，国企央(yāng)企发展要(yào)符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而(ér)这些(xiē)都(dōu)应该(gāi)考虑进(jìn)估值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企(qǐ)业的社(shè)会(huì)价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步的企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有企业承担(dān)社会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展的价(jià)值？首要任务就构建中国特色的(de)价值评价体系，改变从以私(sī)人(rén)股(gǔ)东权益出发，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要(yào)方法的(de)单(dān)一价值估(gū)值体(tǐ)系，转向社会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分(fēn)体现企业的(de)社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投资(zī)部基金(jīn)经(jīng)理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直(zhí)言，近(jìn)年(nián)来(lái)国资委指导国内团队对(duì)于中国(guó)特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体(tǐ)系(xì)不(bù)断探索(suǒ)，结合国际通(tōng)用规则，目前已经形成(chéng)了初步(bù)的企业(yè)社会(huì)价(jià)值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要(yào)重视股东、员工和(hé)社会责(zé)任等要素对(duì)企业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定的现金流(liú)、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工(gōng)作中，都有成熟的(de)量化(huà)指标可以使用，包括净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值(zhí)思(sī)维、估值(zhí)结(jié)论(lùn)、估值判断上有变化，尤(yóu)其是估值的方法和指(zhǐ)标(biāo)上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全(quán)要素成本等，以及在纵向和横向上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发(fā)展、市(shì)场竞争力和可(kě)持续发展等各种因素(sù)与(yǔ)企业价(jià)值的关系。这些(xiē)因素在对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得(dé)中(zhōng)国(guó)特色的(de)估值体(tǐ)系与传统的估值(zhí)体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变(biàn)化(huà)，还有估值结论(lùn)和估值判断的(de)变(biàn)化，都是为了更好地(dì)适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更(gèng)精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示(shì)。

　　不抓蚯蚓真的能赚钱吗过(guò)，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春直言，这需(xū)要在实践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前(qián)尚没有(yǒu)公(gōng)认的指标可(kě)以使用。

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