平(píng)安首经团队：钟正生/范城恺

　　核心(xīn)观点

　　4月美国通胀(zhàng)如期回落。2023年4月美国(guó)CPI和核心CPI同比(bǐ)增速如期回(huí)落(luò)。其中，住房(fáng)租金、二手(shǒu)车(chē)、汽油等分项环(huán)比上(shàng)涨较快(kuài)，食品、医疗(liáo)保健(jiàn)等价格平稳(wěn)。从CPI同比(bǐ)拉动(dòng)看，4月住(zhù)房租(zū)金拉(lā)动(dòng)较3月小幅回落0.1个百分点至2.8％，能源分项连续(xù)第二(èr)个(gè)月拖(tuō)累0.4个(gè)百分(fēn)点，二(èr)手车(chē)和(hé)卡(kǎ)车分项的拖累则(zé)缩窄0.1个百分点至0.2％。4月通胀数据公布后，市场对政策利率预(yù)期(qī)小(xiǎo)幅下修，CME利(lì)率期货市场预计6月不加青金石价格一般多少，青金石价格一般多少一克息概率升(shēng)至90％以(yǐ)上(shàng)，且进一步押注(zhù)下(xià)半(bàn)年降息3次（75BP）。

　　1-4月美(měi)国通胀回落(luò)放(fàng)缓。2023年1-4月，美国通胀回落速度比2022下半年更慢。2023年1-4月CPI平均环比增速为0.35％，高(gāo)于2022下半年平(píng)均环(huán)比(bǐ)增速(sù)的0.23％。原因(yīn)在于，能(néng)源价格回落对CPI的拖累(lèi)显著下(xià)降，以及二手(shǒu)车(chē)价格止跌回升。这说明，供(gōng)给改善带来的利好(hǎo)正在耗尽，而需(xū)求驱动的通胀仍然顽(wán)固(gù)。我们(men)理解，美国核心通胀的韧(rèn)性(xìng)与居民消费的韧性相匹配。一(yī)季度美国机(jī)动车和零部件等消费(fèi)明显(xiǎn)增长，与美(měi)国CPI二(èr)手车和(hé)卡车价格分项的反弹(dàn)相匹配。

　　下半(bàn)年美国通(tōng)胀反弹风险值得(dé)关注。今年二季度，由(yóu)于基数原因(yīn)美国CPI同比增速呈(chéng)快速回落走势，市场(chǎng)很容易对美国(guó)通(tōng)胀回落持乐观看法，并忽视通胀环比走势的韧性。但三季度以后，基数效应利好(hǎo)不再，在基(jī)准(zhǔn)情形下，美(měi)国标题通胀率很可能(néng)企稳。我们进一步提示下半年美国通胀超预期上行(xíng)的可能性(xìng)：第(dì)一，汽车价格可能超预期(qī)上行(xíng)。一季度美国汽车消费回升，可(kě)能夯实汽(qì)车制造(zào)商的财(cái)务状况，并限制(zhì)其继续降价的(de)空间(jiān)。此外，美国汽车制(zhì)造商存货量同比增速快速下(xià)降。第(dì)二，房租回落可能再度滞后(hòu)。目前市场预期下半年美(měi)国住房租(zū)金(jīn)回落。然而，历史上美(měi)国房价(jià)与租(zū)金的(de)相关性(xìng)并不稳(wěn)定。考虑到当前美国(guó)房(fáng)屋(wū)空置率更处于历史最低(dī)水平(píng)，住房供(gōng)给的紧张也可能阻碍住房租金回(huí)落的斜率。第三，能源价格可能(néng)受供给扰动而超预期反弹。全(quán)球能源需(xū)求维持强(qiáng)劲；欧佩(pèi)克+频(pín)繁(fán)出手呵护油价，未来也(yě)不(bù)排(pái)除(chú)采取(qǔ)新的行(xíng)动；欧洲能源(yuán)风险或在下一轮(lún)冬季回升。

　　如果下半年美国通胀较为顽固(gù)，美联(lián)储或(huò)将较难降息。如果当(dāng)前浓厚的降息预期(qī)被逐(zhú)渐修正削弱，市(shì)场(chǎng)可能需要重估美联储长时间保持高(gāo)利率对经(jīng)济的负面影响，继而可能进一步计(jì)入中期经济衰退风险。相应地，美股调整压力仍未(wèi)消散，因盈利预(yù)期仍有下修空间；在通(tōng)胀和货币紧缩预期上修时期，美(měi)债(zhài)利率和美元指数(shù)可(kě)能阶(jiē)段(duàn)企(qǐ)稳，黄金价格可能阶段(duàn)回(huí)调。

　　风险提示：美国金融风(fēng)险超预期上升，美国经济超预期下(xià)行，美联储降息超预期提前等。

　　2023年4月美国CPI和(hé)核心CPI同比增速(sù)如期回(huí)落，市场进一步押注美联储6月不加息、下半年降息(xī)。但值得注意的是，2023年以来，美(měi)国通胀(zhàng)回落速度比2022下半年更慢，供给改善带(dài)来的利好正在耗尽，而(ér)需求驱(qū)动的通胀(zhàng)仍然顽固(gù)。我们认为，美国通胀风(fēng)险或(huò)在下半年，当基数(shù)效应(yīng)利好不再，美国(guó)标题通胀率可能企稳，且不排除超预期反弹。具体地(dì)，下(xià)半年汽(qì)车价格回升、住房租金回落滞后、以及(jí)能源价(jià)格反弹的风险均值得关(guān)注。若下(xià)半(bàn)年美国通胀(zhàng)较为顽(wán)固，美联储将较难降(jiàng)息，美(měi)国中期经济衰(shuāi)退风险将进一步上升(shēng)。

　　01

　　4月美(měi)国(guó)通(tōng)胀如期回(huí)落

　　2023年4月美(měi)国(guó)CPI同比(bǐ)低于(yú)前(qián)值和(hé)预期(qī)，核心CPI同比持平于预期、低于前值。美国劳工部（BLS）5月10日(rì)公(gōng)布数据显示(shì)，美国4月(yuè)CPI同比4.9％，略低于预期(qī)和前值5％，已连续10个月(yuè)下(xià)滑；4月(yuè)CPI环(huán)比(bǐ)0.4％，持平于预期、高于(yú)前(qián)值0.1％。4月核(hé)心(xīn)CPI同比(bǐ)5.5％，持平(píng)预期，略(lüè)低于前值5.6％，下行斜(xié)率较缓(huǎn)显示通胀(zhàng)粘性；4月核心CPI环比0.4％，持平于预期和前值。

　　结构上(shàng)，住房租金、二手车、汽油(yóu)等分项环比上涨(zhǎng)较(jiào)快，食(shí)品、医疗保健(jiàn)等(děng)价格平稳(wěn)。首先(xiān)，CPI食品分项连续2个(gè)月环比(bǐ)零增长，家庭食品价格下跌与外出(chū)食品(pǐn)价格上涨相互抵消。其次，CPI能(néng)源分(fēn)项环比上(shàng)涨0.6％，显著高于前值-3.5％。其(qí)中，能源服务环(huán)比-1.7％，高于前值-2.3％；能源商(shāng)品环比(bǐ)2.7％，高于(yú)前值(zhí)-4.6％，能源商(shāng)品中，汽油受OPEC减(jiǎn)产和旅(lǚ)游旺(wàng)季的影(yǐng)响，环比3％，高于前值(zhí)-4.6％。此外，核(hé)心商品价(jià)格环比0.6％，高于(yú)前值0.2％，是自2022年中期以(yǐ)来(lái)最大涨幅，其(qí)中(zhōng)二手车和卡(kǎ)车环比(bǐ)4.4％，高(gāo)于前值-0.9％；核心服务环(huán)比0.4％，持(chí)平前(qián)值，其中住房租金(jīn)环(huán)比0.5％，低于(yú)前值0.6％。

　　从(cóng)CPI同(tóng)比拉动看，4月住房租金拉动较3月小幅回落0.1个百分点至2.8％，食品(pǐn)拉动回(huí)落0.2个百分点(diǎn)至(zhì)1.0％，交通运(yùn)输(shū)服(fú)务拉(lā)动(dòng)回(huí)落0.2个(gè)百(bǎi)分(fēn)点至0.6％，能源(yuán)分项(xiàng)连续第二个月拖累0.4个百分点(diǎn)，二手车和卡车分项的拖累(lèi)则缩窄0.1个百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)0.2％；除上(shàng)述分(fēn)项的“其他”项目拉动(dòng)0.9％。

　　4月通胀数据公布后，市场对政策利率预(yù)期小幅下修(xiū)，美股(gǔ)纳指(zhǐ)和标普500收涨(zhǎng)，美债利率和美元(yuán)指数小幅下跌(diē)。5月10日，CME FedWatch显(xiǎn)示6月美联(lián)储(chǔ)停止加息的概率，由前一(yī)天(tiān)的78.8％上涨至91.5％；12月议息会议(yì)的加权平均利率预期为由前一天的4.36％降低(dī)至4.26％，即市场进一步押注下(xià)半年降息3次(cì)（75BP）左右。当(dāng)日，美股道琼斯指数微跌(diē)0.09％，标普(pǔ)500指数和(hé)纳斯(sī)达克指数分(fēn)别上涨0.45％和(hé)1.04％；美债收益率全线下跌，10年(nián)美债(zhài)收益率下跌10BP至3.43％，2年美债收益(yì)率下跌11BP至3.90％；美元(yuán)指(zhǐ)数(shù)下(xià)跌0.21％至(zhì)101.4；伦敦黄金(jīn)现(xiàn)货下跌0.23％至2029美元(yuán)/盎司。

　　02

　　1-4月美国通胀(zhàng)回落放缓

　　2023年1-4月，美国通胀回落速(sù)度比2022下半年更慢，供给改(gǎi)善带(dài)来(lái)的利好正在耗尽，而需(xū)求驱(qū)动的通胀仍然顽固。我(wǒ)们测(cè)算(suàn)，2023年1-4月美国CPI平均环(huán)比(bǐ)增速为0.35％，高于2022下半年平均环比增速的0.23％；核心CPI平均环(huán)比保(bǎo)持(chí)在0.42-0.43％的高位。CPI环(huán)比走势上(shàng)扬的原因(yīn)在于(yú)，核心通(tōng)胀仍然维(wéi)持高位，而能源价格回落对CPI的(de)拖(tuō)累(lèi)显著下降：2022下半(bàn)年国际能源价格高位(wèi)回落，美(měi)国CPI能源分项平均(jūn)环比(bǐ)下降2.2％，但2023年以来(lái)能源价格(gé)基(jī)本企稳，能源分项平均环比仅(jǐn)下降(jiàng)0.4％。核心通胀方面，最重要的住(zhù)房(fáng)租金(jīn)环比增速维持高位，而(ér)二手车价格(gé)止跌回升，并抵(dǐ)消(xiāo)了医疗保健价格回落的利(lì)好。我(wǒ)们在此前报(bào)告中已提示，在(zài)美国通胀结构中，供给因素改善效果边际减弱，而需求因素(sù)没有(yǒu)明显降温，使得通胀(zhàng)回落的幅度存疑（参考(kǎo)报(bào)告(gào)《美国通胀压力反复(fù)》等）。

　　需要指出(chū)的(de)是，美国核心通胀的韧性(xìng)与居民消(xiāo)费的韧性相匹(pǐ)配。2023年一季度，美国个人消(xiāo)费支(zhī)出环比(bǐ)大幅增长3.7％（折(zhé)年率），对(duì)一季度美国GDP环比折年率的贡(gòng)献高达2.5个百分点(diǎn)。结构上(shàng)，服务(wù)消(xiāo)费维持强劲，而(ér)耐用(yòng)品消费(fèi)明(míng)显回(huí)升，尤其机动车和零部(bù)件等消费明显(xiǎn)增长(zhǎng)，与(yǔ)美国CPI二手(shǒu)车(chē)和卡车分项的反弹(dàn)相匹配。美国居民消费的韧性，不仅得益于尚未耗尽的(de)超(chāo)额储(chǔ)蓄、薪资增长和家庭资产负债表健康等，也可能来(lái)自居民收入和财富(fù)分配的改善、财产性利(lì)息收入的上升、实(shí)际收入上升和消费预期(qī)改善(shàn)等多方因素加持（参考报(bào)告(gào)《对美国消(xiāo)费韧性的三点思(sī)考——兼评美国一季(jì)度GDP数据》）。

　　03

　　下半年美国通胀反(fǎn)弹风险值得(dé)关注

　　今年下(xià)半年，美国通(tōng)胀超预期(qī)上(shàng)行(xíng)的风险值得关注(zhù)。综合考虑美国经济下行与通胀(zhàng)黏性，我们(men)的基准假设是，2023年内美国(guó)CPI环比增速平均或在(zài)0.3％左右，介于2023年1-4月均值(zhí)（0.35％）和2022年(nián)下半(bàn)年(nián)（0.23％）之(zhī)间，但(dàn)仍高于(yú)2015-2019年平均(jūn)水平（0.15％）；偏弱假设为(wèi)0.2％，即考(kǎo)虑(lǜ)美国需求走弱的影(yǐng)响(xiǎng)更大；偏强假设(shè)为0.4％，即(jí)考虑美(měi)国通胀黏性更(gèng)强或发生新的供给冲击等。假(jiǎ)设年内美国(guó)CPI季调环(huán)比0.2/0.3/0.4％，则2023年6月美国CPI季调同比(bǐ)或分别达到3.2/3.4/3.6％，12月或分(fēn)别达到2.9/3.8/4.6％。这(zhè)意味着，在(zài)二季(jì)度，由于基数原因，美国CPI同比增速呈(chéng)快速回落走势，即便5月和(hé)6月CPI环比保持在0.4％高(gāo)位，CPI同(tóng)比增速(sù)也可能(néng)回落至3.5％左右。在此期间，市(shì)场很(hěn)容易对通胀回落(luò)持乐观(guān)看法，并忽视美国通胀(zhàng)环(huán)比(bǐ)走势的韧性。但三季度以后，基数(shù)效(xiào)应(yīng)利好不再，在(zài)基准情形下，美国标题(tí)通胀(zhàng)率很可能企稳。

　　在(zài)此基础上(shàng)，我们进一步提示下半年美国通胀(zhàng)超预期上行(xíng)的(de)可能性。

　　第一，汽(qì)车价格可能超预(yù)期(qī)上行。受2021年(nián)初财(cái)政刺激利好(hǎo)，美国(guó)汽车等耐用品消费一度爆发式增长，但自2021年下半年以来逐(zhú)渐(jiàn)冷却。然而，目(mù)前有(yǒu)迹象(xiàng)表明，美国(guó)汽车消(xiāo)费需求并未完全“透支(zhī)”。2023年以(yǐ)来，随着(zhe)国(guó)际供应链继续修复，加上多数电动(dòng)汽车企业打响“价(jià)格战”，美国(guó)汽车消费企稳回升(shēng)。2023年一季度，美国(guó)机动车和零(líng)部件消费同(tóng)比增长4.4％，在连续六个季度负增长(zhǎng)后实现正(zhèng)增(zēng)长(zhǎng)。更高频的数据(jù)也(yě)印(yìn)证了美(měi)国汽(qì)车消费回升(shēng)的(de)趋势，2023年1-3月美国(guó)国(guó)内汽车销量同比增速分别达5.8％、7.5％和9.2％，连续三(sān)个(gè)月加(jiā)快增长。汽车(chē)销售回暖会夯实汽(qì)车制造商的财(cái)务状况(kuàng)，也会限制其(qí)继续(xù)降价(jià)的空间。此外，美国商(shāng)务部数据显示(shì)，截至2023年3月，汽(qì)车制造商(shāng)存货量同比增速下降至1.5％，这一数字在2018-19年维持在10％左右(yòu)，暗示未来汽车供给压力可能上升。因此在下半年，美国汽车销(xiāo)售数量(liàng)和(hé)价格均可能超预期上扬。

　　第二(èr)，房租回落可能再度滞后。历史数据显(xiǎn)示，美国房价（OFHEO单独(dú)购(gòu)房价格指数）同比领先(xiān)CPI住房(fáng)租金同比9个月(yuè)至2年不等。本轮(lún)美国房价同(tóng)比增速于2022年中左右触(chù)顶回(huí)落(luò)，继而市场期待2023年下半年美国住房租金同比(bǐ)增(zēng)速放缓。但是，房价与租金的相关性并不稳定。此外，考虑到当前(qián)美(měi)国(guó)房屋空置率更处(chù)于历(lì)史最低水平，住(zhù)房供(gōng)给紧(jǐn)张(zhāng)也可(kě)能(néng)阻碍(ài)住房租金(jīn)回落(luò)的斜率。如果(guǒ)CPI住房租金环比(bǐ)增速仍持续(xù)保持0.5％以(yǐ)上，那么美国CPI环比很(hěn)难下降至0.3％以下，CPI同比便有反弹风险。

　　第三，能源价格可能(néng)受(shòu)供给扰动而超预(yù)期反弹。首先，尽管美欧经济(jì)前景(jǐng)蒙尘，但全球能源需求维持强劲。国际能源署（IEA）4月中旬发布月报显(xiǎn)示(shì)，其预计2023年(nián)全球石油需求将增加200万桶/日，主要得益于中国需求复苏。其次(cì)，欧佩克+频繁出(chū)手呵护油价，未(wèi)来也不排除(chú)采取新(xīn)的行动。2022年下半年以来(lái)，欧佩克+更频繁地调整产量，以干预市(shì)场、呵护(hù)油价。今(jīn)年4月(yuè)初，欧(ōu)佩克+意外宣(xuān)布减(jiǎn)产，提振(zhèn)了因美欧(ōu)银行危(wēi)机而下挫的国际油价。但好(hǎo)景不(bù)长，4月(yuè)下旬以来美(měi)国(guó)地区(qū)银行(xíng)危机再起，油价(jià)回(huí)调。据IMF数据，2023年沙特财政盈亏平衡油价为80.9美元/桶(tǒng)。往后看，不排除欧佩克+进一(yī)步减(jiǎn)产呵护(hù)油价。最后，欧(ōu)洲能源(yuán)风(fēng)险或(huò)在(zài)下(xià)一轮冬季回(huí)升。展望下半(bàn)年，欧洲能源形(xíng)势仍(réng)有不(bù)确定性。据IEA 2022年(nián)12月(yuè)报告，2023年欧盟天然气供需缺口仍有(yǒu)270亿(yì)立方米(mǐ)。OPEC 2022年11月预测(cè)，若LNG进口不足(zú)或遭(zāo)遇“冷(lěng)冬(dōng)”，欧洲天然(rán)气储(chǔ)备可能处于警(jǐng)戒线(xiàn)水平之(zhī)下。一旦欧洲(zhōu)能(néng)源(yuán)风险再起，原油(yóu)、天然气(qì)等国际能源(yuán)品价格(gé)可能(néng)反弹。

　　若下半年(nián)美国通胀(zhàng)较(jiào)为顽固，美(měi)联(lián)储或将较(jiào)难(nán)降息。如果年末美国CPI同比增速维持(chí)在3.8％以上，对应PCE同比将维(wéi)持3％以上，基本(běn)符合(hé)美联储2022年12月的预测水平(píng)，当时2023年PCE预青金石价格一般多少，青金石价格一般多少一克期中(zhōng)值为(wèi)3.1％、核心PCE预期中值为(wèi)3.5％，鲍威尔讲(jiǎng)话时较(jiào)为明(míng)确地(dì)表(biǎo)示2023年可能不会降息(xī)。由(yóu)此推(tuī)断，若当PCE同比维持3％以上时(shí)，美(měi)联储选择降息的底气可能不足(zú)。截(jié)至(zhì)目前，市场对于(yú)美联储下(xià)半年降(jiàng)息的预期仍强。如果浓厚的(de)降息预期被逐渐修正削弱，市场可能(néng)需(xū)要重估美(měi)联(lián)储长时间(jiān)保持(chí)高利(lì)率对美国经(jīng)济的(de)负面影响(xiǎng)，继而可能进一(yī)步(bù)计入中期经济(jì)衰退风险。相(xiāng)应地，美股调整压力仍未消(xiāo)散，因盈利预期仍有下修空间；在通胀和货币紧(jǐn)缩预(yù)期“上修”时期，美债利率和(hé)美元指数可能阶段企(qǐ)稳(wěn)，黄金价格可能阶段回调。

　　风险提(tí)示(shì)：美国金融风(fēng)险超预(yù)期上升，美国经济超预期下行，美联储(chǔ)降(jiàng)息超预(yù)期提前等。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 青金石价格一般多少，青金石价格一般多少一克