《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期拐点 实现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士(shì)），创金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学家(jiā)

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金基金经理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容

　　上(shàng)期分(fēn)享(xiǎng)中（查看原(yuán)文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的(de)背(嬉水与戏水的意思，婷婷荷花鱼戏水的意思bèi)景是市场(chǎng)进(jìn)入了战略相持阶(jiē)段，进(jìn)攻和(hé)防守(shǒu)的理由都(dōu)不是非常(cháng)清(qīng)晰(xī)。周末(mò)中央发布长期的(de)产(chǎn)业政策，基调是清晰(xī)的，但那是诗和远方，是战略(lüè)性(xìng)的布(bù)局，很多投资者更喜欢战术性的机会。伯克希(xī)尔(ěr)哈撒韦年度股东大(dà)会在(zài)巴菲特的老家奥(ào)巴哈(hā)举行，吸引了全球投资者(zhě)的目(mù)光(guāng)，投资者(zhě)总(zǒng)希望可(kě)以从中寻找到投资的秘诀(jué)，价值投资的(de)道虽(suī)相同(tóng)，但法、术、器是各异的(de)。不仅如此，伯克(kè)希尔(ěr)决策者对宏(hóng)观环境的担忧，对(duì)数字技术(shù)的批(pī)判(pàn)，很多与会者收获的可(kě)能不是清晰(xī)的思(sī)路，而是在迷(mí)宫中又多走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨(jǐn)慎(shèn)的A股投资者也开始考虑(lǜ)Sell in May,一(yī)个很重要的理(lǐ)由是根据惯例，银行保(bǎo)险等利好兑现(xiàn)后往往是市场(chǎng)开始调整的开始。A股投资历来是有季节性的(de)，但这未必是历史的铁律(lǜ)，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政(zhèng)策基(jī)调下开(kāi)始全面(miàn)大反(fǎn)攻。我(wǒ)们需要因时(shí)而(ér)变(biàn)，投资者需(xū)要(yào)考(kǎo)虑到当(dāng)前的市场背(bèi)景已经和之(zhī)前有很大的不同。当前市场进(jìn)入(rù)战(zhàn)略僵持阶段的一(yī)个重要理由是除了逻辑推演，很多重要问题很难用清晰的(de)事实(shí)来验证。谨慎的投资者往往是见(jiàn)好就收或者谋定而后动，因此才有了上述(shù)的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提(tí)前(qián)交(jiāo)易了政策(cè)的方向，而且今年国内的政(zhèng)策本(běn)身也不是(shì)大开大合。新出台的政策更多地在落(luò)实上(shàng)，较少新的提法(fǎ)。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储依然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据和增长数据传递的混乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从投(tóu)资主线看，数字经济和中特估依然既有政策、也有业(yè)绩或者有未来预期的业(yè)绩改善，但短(duǎn)期(qī)游戏、传媒(méi)、中特估(gū)与其(qí)他板块分化(huà)较为极(jí)致，也是不争的事实。除了这两条主线外，金融、消费和(hé)公(gōng)用(yòng)事业有反弹，但难(nán)以成为持(chí)续的配(pèi)置主题，新能源崩坏(huài)的(de)筹码预期也决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资者并未形成(chéng)一致预期。随(suí)着一季报的披露，市场阶段性发挥了对盈利现实(shí)的定价效率(lǜ)。具体(tǐ)表现为，业绩出现一定修复和表现有韧性的金融、中(zhōng)药、电力、中特估主题以及(jí)TMT中(zhōng)的游戏(xì)传媒等(děng)表现较好，家电此(cǐ)前也(yě)有(yǒu)一定表现。不过，随着业绩的公布反而出(chū)现了一定的买(mǎi)预(yù)期卖现实的操作(zuò)。当然(rán)，相对而(ér)言(yán)市(shì)场也有定价效率不稳定的一面，同样(yàng)是(shì)业绩修复或有韧(rèn)性的农林牧(mù)渔、新能源(yuán)和(hé)消(xiāo)费板块，整体表(biǎo)现则一般。

　　二(èr)、市场僵持的原因(yīn)：一季报显示(shì)企业(yè)盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛(máo)盾在(zài)于缺乏特别(bié)明显的亮点，TMT主线前期超额收益过于显著，目前除了游戏、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分领域(yù)阶(jiē)段性有所回调。中特(tè)估(gū)相关的基建、银行、石(shí)油、出版等(děng)板(bǎn)块盈(yíng)利有支(zhī)撑、估(gū)值也较低，因(yīn)此在最近市(shì)场调整的时(shí)候(hòu)整体表现较好。在这两条我们看(kàn)好(hǎo)的全年主线(xiàn)之外，市(shì)场部分定价了一季报(bào)行情，但核心问题在于当前盈(yíng)利仍处在磨底阶段。扣除金融和两桶油(yóu)，A股(gǔ)的盈利还在下滑，这(zhè)意味着短(duǎn)期盈利很难撑起A股(gǔ)系统性的行情。所以，我们看(kàn)到这两条主线之外其(qí)他业绩尚可的板块，整体反弹的幅度(dù)都(dōu)相对有限。消(xiāo)费的盈利有一定的修(xiū)复，而(ér)市场由于前期的悲观情(qíng)绪尚未对(duì)其定价，这可能蕴含(hán)阶段性(xìng)交易机会。

　　嬉水与戏水的意思，婷婷荷花鱼戏水的意思rong>三、战略性布局(jú)是清(qīng)晰而明确的：政策(cè)关注产业升级和(hé)人的问(wèn)题

　　近期(qī)国内也处于一个会议密集召开的(de)阶段，政治局会议(yì)、中(zhōng)央财经委会(huì)议和国常会相继召开。决策层(céng)对(duì)于当前经济复苏动(dòng)力(lì)不(bù)足、复苏势头不稳的问题(tí)，有着(zhe)清醒的认识，短期的工作重点是恢复(fù)和扩大需求，但同时也明确(què)不会再走老路——不会通过低水(shuǐ)平的(de)债务扩(kuò)张来刺激经济，而(ér)是(shì)聚(jù)焦(jiāo)实体经济的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业(yè)体系(xì)下的(de)融合发展

　　这次财经委会议的一(yī)个(gè)新提法(fǎ)是(shì)“坚持三次产业融合发展(zhǎn)，避免割裂对立(lì)；坚持推动传统产业转型升级(jí)，不(bù)能(néng)当成‘低端产业’简单(dān)退(tuì)出”，这个提法很重要。我们去年底强(qiáng)调(diào)接下来(lái)一段时间的政策需(xū)要强调均(jūn)衡性和系(xì)统性，才能形成经济(jì)发展(zhǎn)的合力。卡脖子的领域要(yào)重点支持和发展，但是经济(jì)的(de)运行(xíng)是一个完整的(de)系统，生产和(hé)消(xiāo)费、实体(tǐ)经(jīng)济和金融支撑、高科(kē)技(jì)领域和(hé)低技术领(lǐng)域、融资-设计-制造—物流(liú)-销售-服务等各(gè)方面(miàn)需要协调发(fā)展，大家(jiā)的信心慢(màn)慢(màn)恢复(fù)、收入慢慢恢复，才能够(gòu)真正把需(xū)求拉动(dòng)起(qǐ)来(lái)。不能(néng)够(gòu)孤(gū)立(lì)、片面地理解和执(zhí)行政(zhèng)策(cè)，毕竟即使是芯(xīn)片这么(me)最高科技(jì)的领域，它的下游(yóu)需求也(yě)主要(yào)来自消费电(diàn)子产(chǎn)品中的手机、汽车、智(zhì)能家居(jū)等等，没有需求的拉动，产业的发展就(jiù)缺乏良性循环的基础。

　　高质(zhì)量的人(rén)才红利

　　另(lìng)外，最(zuì)近政策讨论(lùn)的一个重点是人，作为投资生产拉动核心的企业家、作为人力(lì)资源重点的(de)人(rén)才(cái)、承载(zài)民族未来的新生(shēng)人口、需要关(guān)注的老龄(líng)人(rén)口。当前中国的发展逐渐从资(zī)本和劳动要素拉(lā)动转向人力资源拉动，技术创新成为(wèi)能否突(tū)破内(nèi)外(wài)部(bù)约束的关键。技术(shù)创新能力取决(jué)于制度保(bǎo)障下的主(zhǔ)观(guān)能动性，在经(jīng)历了过去几年的非常态之后，在内外部不确定性的制约下(xià)，如何让当前(qián)每个(gè)主(zhǔ)体充满信心、充满主观能动(dòng)性，是政策的重心。以人工智能为(wèi)代表的数字经济大发展，有可(kě)能能够帮助我(wǒ)们(men)适当缩小国(guó)际(jì)竞争(zhēng)中人力资源的(de)差(chà)距，这需要从一个(gè)更(gèng)高的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍从容：乱战之后(hòu)的投资路径(jìng)

　　5月(yuè)的(de)市场，看起(qǐ)来是战略僵持阶段(duàn)的乱战。接下来的政(zhèng)策力度和效果有多大、盈(yíng)利(lì)能否实质(zhì)性的反弹、经济复苏的斜率是否面临趋缓的(de)压力、海外(wài)的(de)潜在风险到底(dǐ)有(yǒu)多大、美(měi)联储到(dào)底下一(yī)步面临的是什么样的经(jīng)济形势(shì)等，投资者希望渐(jiàn)次(cì)判断上述(shù)一(yī)系列(liè)的重(zhòng)要问(wèn)题的程度，并据此进(jìn)行布局。

　　从(cóng)这个意义上讲，5月交易机会可能更均衡、但也(yě)更(gèng)脆弱，当前(qián)可能是一个布局(jú)的(de)好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需要多一点耐心，风浪越(yuè)大，下一(yī)次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次股东大会上看到价值投资(zī)者很重要的(de)一(yī)个特质(zhì)，即我们提倡(chàng)的“道”。市场的乱是(shì)暂时(shí)的，随着事(shì)实(shí)的(de)清晰，投(tóu)资(zī)路径也将会非常明确。这个路径，我们从产业(yè)视角做(zuò)了一(yī)下(xià)梳理，供投资者(zhě)参考。

　　具体而言：投资的上限是产业(yè)现代化，科技自主(zhǔ)可用，数字化、高端(duān)化与智能化是(shì)明确的诗与远方，需(xū)要(yào)进行战略布局。投资(zī)的下(xià)限是(shì)避免系统性的风险(xiǎn)，在(zài)现代化的产业转(zhuǎn)型中，当前蕴藏(cáng)风(fēng)险(xiǎn)和未来(lái)跟(gēn)不上历史步伐的(de)产业是不能进行战略布局的。投资的中间状态是周期(qī)与消(xiāo)费行业，是战术性的布局。

　　产业视(shì)角下的投(tóu)资路线图

　　【了(le)解(jiě)作者】

　　魏(wèi)凤春博士，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家，投委会委员(yuán)兼秘书长，宏观(guān)策略(lüè)配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士，清华大学管理(嬉水与戏水的意思，婷婷荷花鱼戏水的意思lǐ)科学与(yǔ)工(gōng)程博士(shì)后。学术研究与(yǔ)教学以及宏(hóng)观经济走势(shì)、金融产品分析等实务(wù)领域经验丰富、成果(guǒ)卓著(zhù)。从业23年以来，一直(zhí)致力(lì)于在(zài)周期波动的框架内运用财政(zhèng)的(de)视角(jiǎo)解构宏观经济的(de)运行，将中国经济看作一份资(zī)产，通过资本资(zī)产定价的方式来确(què)定其价值(zhí)与风险。

　　罗(luó)水星博士，创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)经理、首(shǒu)席宏观分析师，2022年2月加入创金合信(xìn)基金。此前履职(zhí)博时基金(jīn)，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与(yǔ)择时研(yán)究。武(wǔ)汉大学学士(shì)，上海财经(jīng)大学(xué)经(jīng)济学硕士(shì)、博士(shì)，中国(guó)社科院经济学博士后，学术论文(wén)多发(fā)表(biǎo)于国际SSCI英(yīng)文(wén)核心经济(jì)学(xué)期刊(kān)。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 嬉水与戏水的意思，婷婷荷花鱼戏水的意思