文：天风(fēng)宏观(guān)宋(sòng)雪涛(tāo)/联系人(rén)孙永乐

　　4月居(jū)民新增(zēng)存款-1.2万(wàn)亿，同比多(duō)减(jiǎn)4968亿元，这是居民存款在连续13个月同比多增后，首次回(huí)落(luò)。

　　在(zài)过去一(yī)年多时间里，居民部门积攒了(le)一大笔超额储(chǔ)蓄。今(jīn)年这笔超额(é)储(chǔ)蓄(xù)能否顺利(lì)释放(fàng)对(duì)判断(duàn)经济和资本市场走势至关重要。这(zhè)里我们尝试回(huí)答两个问题(tí)。一是(shì)4月居(jū)民存款同比多减(jiǎn)是不(bù)是超额储蓄(xù)释放的开始？二(èr)是这一(yī)趋势能否延续？

　　对上述问题的回答(dá)取决(jué)于存款会受到哪些因素(sù)的影响。一(yī)般影响居民(mín)存款的主要有这么(me)几种行为：可支(zhī)配收入、消费支出、金融(róng)资产相(xiāng)关收支和(hé)房地产(chǎn)相关(guān)收支。

　　收入(rù)增长、消费减少、金融资产赎回、购房(fáng)减少会推(tuī)动存款增加；反之，收(shōu)入减少(shǎo)、消费(fèi)增(zēng)加、认购金融资产、购(gòu)房(fáng)增(zēng)加、提前还贷等则会带动存款回落(luò)。

　　2022年(nián)居民存款同比多增(zēng)7.9万亿是(shì)居民(mín)少消费、少(shǎo)投资、少购(gòu)房的结果(guǒ)（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收入增速放缓并提前还贷，但因为投资(zī)、购房等(děng)下滑幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一(yī)季度(dù)居民(mín)存款同(tóng)比(bǐ)多增2.1万亿则是收入修复和理财存款化(huà)的结果(guǒ)。

　　一季度居民人(rén)均可支配(pèi)收入同(tóng)比增长(zhǎng)525元，理财存续规模相比于2022年(nián)末下滑2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放缓(huǎn)等(děng)因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条(tiáo)件早偿率指数 2 相比于2022年有所(suǒ)回落，即居民提前还款对存款的拖累相(xiāng)比(bǐ)于去(qù)年末(mò)略有放(fàng)缓。

　　但是(shì)，随(suí)着居民消费和(hé)购房行为修复，其(qí)对存款的支撑力(lì)度减弱，一季(jì)度(dù)人均消费(fèi)支出(chū)同比增加345元（低(dī)于收入涨幅）、购房支出同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)1575亿元。但因为支撑因素的规模(mó)更大，所以(yǐ)存款(kuǎn)继(jì)续(xù)回升。

　　4月和一季度最(zuì)核心的不同在于(yú)理财市场的(de)变化。4月居民存款下滑可能的原因(yīn)一是居民存款理财化；二是提前还贷规模增加。因为居(jū)民收入和消费数据不足，暂时无法(fǎ)判断消费和收入在(zài)4月(yuè)对存款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财是(shì)4月存款回落的核心原因，4月(yuè)理(lǐ)财(cái)存量规模环比增(zēng)加1.26万(wàn)亿(yì)至25.5万亿(yì)，结束了自去年(nián)10月以来的下(xià)行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等(děng)资产是理财风险降低、收(shōu)益回升和存(cún)款(kuǎn)利率下滑共(gòng)同作用(yòng)的结(jié)果(guǒ)。受益于债券市场(chǎng)走强(qiáng)，今年理财市(shì)场表现逐步(bù)好转，理财产品单位破(pò)净率从2022年(nián)12月(yuè)峰(fēng)值的29.2％持续下滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时期(qī)下滑(huá)的(de)存款利(lì)率，存(cún)款对(duì)居民的(de)吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理财规(guī)模上看，随着破净率进一步回落，居民(mín)还在(zài)继续(xù)增(zēng)配理财产(chǎn)品，存(cún)款理财(cái)化(huà)趋势有望延(yán)续。

　　提前还贷规模扩大是存款下(xià)滑(huá)的又一(yī)个原因。4月早偿率月均值(zhí)相比于2月低点上(shàng)行4.3个百分点，相比于3月(yuè)上行1.9个百分点。

　　居民加大(dà)提前还贷力度一是因(yīn)为首套房利(lì)率还(hái)在下降，居民提前还贷(dài)以(yǐ)降(jiàng)低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套(tào)房(fáng)利率，贝壳(ké)研究(jiū)院数据显示百城首(shǒu)套主流房贷利率平(píng)均为4.01％，环(huán)比3月(yuè)继续(xù)回落(luò)1个(gè)BP。二是政策放松后，1、2月份(fèn)部分积(jī)压(yā)的(de)还(hái)贷业务在3、4月份办(bàn)理(lǐ)，这会推(tuī)动提(tí)前还贷规(guī)模走高。

　　总的来说(shuō)，随着(zhe)理财市(shì)场(chǎng)好转，此前(qián)因居民少消费、少投(tóu)资、少买房等积(jī)攒下来的超额储蓄(xù)已经开始部分(fēn)回流理财(cái)市(shì)场了，且5月(yuè)初(chū)这一(yī)趋势还在延续(xù)。

　　往后来看(kàn)，理财(cái)市场和提前(qiá熊二变成僵尸了，光头强被僵尸咬了n)还(hái)贷在后续(xù)几(jǐ)个月里或继续成为超(chāo)额存款的(de)主要流向。

　　五一(yī)旅游人(rén)均(jūn)消费水平(píng)未见明显(xiǎn)改善或(huò)部(bù)分表明当(dāng)下(xià)居民(mín)消(xiāo)费意愿依旧(jiù)偏弱，考虑到(dào)超额储蓄(xù)的持有分化且并非主要来(lái)自消费，后续超额储蓄(xù)对消费(fèi)的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超(chāo)额(é)消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着(zhe)前期(qī)积压的购(gòu)房需(xū)求逐渐(jiàn)释放(fàng)，房地产销售目前已经有走弱迹(jì)象，地产短期或(huò)不会成(chéng)为超储的主要流向。但是(shì)因(yīn)为按揭(jiē)利率存在(zài)明(míng)显利差(chà)，居(jū)民提前还贷行(xíng)为或将延续。从这(zhè)个角度来看，主要因为少买房(fáng)、少(shǎo)投资而积(jī)攒下来的储蓄，在理财市场环境好转和存(cún)款利率下滑的背景下或将(jiāng)继续回流到理财市(shì)场。

　　1 存款同比增(zēng)速使用金融机构(gòu)住户存款余额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率是指在个人(rén)住房抵押贷款(kuǎn)中债务(wù)人提前(qián)偿付的金额在资(zī)产(chǎn)池未偿(cháng)本金余额的占(zhàn)比

　　风险提(tí)示(shì)

　　地(dì)产销(xiāo)售变动(dòng)超(chāo)预(yù)期，超(chāo)额储蓄释放弱(ruò)于(yú)预期(qī)，理财市场波动加大

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